1、電子行業(yè)綜述：景氣度呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化，整體估值處于歷史地位

進入 2022 年后，電子行業(yè)下游需求呈現(xiàn)景氣度結(jié)構(gòu)分化，消費電子尤其是手機、 PC 等細分領(lǐng)域受疫情、去庫存等因素影響，終端銷量出現(xiàn)疲軟態(tài)勢，而新能源 汽車、工業(yè)控制、數(shù)據(jù)中心、光伏等下游領(lǐng)域依然維持成長趨勢，拉動相關(guān)電子 產(chǎn)業(yè)鏈需求向上，同時國資背景晶圓廠加速擴產(chǎn)推動設(shè)備材料國產(chǎn)化進程，受此 影響，與國內(nèi)晶圓廠產(chǎn)業(yè)鏈、新能源汽車、工業(yè)控制、光伏、數(shù)據(jù)中心等相關(guān)的 A 股電子公司 2022 年第三季度業(yè)績呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性高增速趨勢。

電子板塊整體估值來看，截至 2022年 11月 1 日，申萬電子指數(shù) PE-TTM為 25.07 倍，處于過去十年 4.98%分位點，為歷史較低水平。

2、半導(dǎo)體：短期限制影響產(chǎn)業(yè)鏈，中長期堅定看好核心環(huán) 節(jié)自主可控

2.1、半導(dǎo)體行業(yè)景氣度結(jié)構(gòu)分化，關(guān)注國產(chǎn)替代主線&中長期景氣度 向上細分領(lǐng)域

全球半導(dǎo)體行業(yè)銷售額有望繼續(xù)增長。受益于下游 5G、新能源汽車、高性能計 算等細分領(lǐng)域?qū)τ谛酒男枨蟪掷m(xù)提升，半導(dǎo)體行業(yè)市場不斷創(chuàng)新高，據(jù) WSTS 統(tǒng)計及預(yù)測，在 2021 年全球半導(dǎo)體行業(yè)銷售額 5868 億美元的新高上，2022 年和 2023 年有望繼續(xù)保持向上增長，分別實現(xiàn) 13.9%和 4.6%的增速。

按照下游終端需求來看，半導(dǎo)體在計算及數(shù)據(jù)中心、手機、汽車電子、工業(yè)控制、 消費電子、通訊等領(lǐng)域占比分別為 35%、30%、10%、10%、9%、6%。

進入 2022 年后，全球半導(dǎo)體市場受下游需求變化影響，行業(yè)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性景氣狀 態(tài)，其中汽車電子領(lǐng)域需求持續(xù)向上，工業(yè)控制領(lǐng)域整體穩(wěn)定。 汽車電動化大勢所趨，滲透率提升疊加硅含量提升拉動半導(dǎo)體芯片需求。 全球新能源汽車滲透率不斷提升，據(jù) marklines 預(yù)計，2025 年全球新能源汽車銷 售量將超過 2300 萬臺， 2021-2025 年 CAGR 增長超過 35%。

新能源汽車相對于傳統(tǒng)燃油車來講，對于功率半導(dǎo)體、MCU、模擬芯片的需求 量更大，據(jù)英飛凌 2021 年測算，純電動車的平均半導(dǎo)體 BOM 成本約在 834 美 元，相較于燃油車增加一倍以上。 且汽車電動化同時，智能化也在快速推進，英飛凌測算，L2、L2+、L4/5 級別的智能汽車增加的硅含量分別為 160-180 美元、280-350 美元、1150-1250 美元。

伴隨著汽車電動化智能化的持續(xù)推進，汽車半導(dǎo)體的市場將快速增長，SUMCO 預(yù)計 2024 年汽車芯片對于晶圓的產(chǎn)能需求將超過 250 萬/月的等效 8 寸晶圓。

數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域短中期補庫存，中長期產(chǎn)業(yè)升級拉動需求提升。伴隨著云計算的需求不斷提升，全球龍頭公司微軟、facebook、谷歌、蘋果、亞 馬遜、阿里巴巴、百度等紛紛加大數(shù)據(jù)中心資本開支，2022Q2 該 7 家的資本開 支總額同比增加約 17%，繼續(xù)維持較快增速和較高水位。

中長期來看，Intel 圍繞服務(wù)器 DDR5 內(nèi)存標準的最新一代 CPU Sapphire Rappids 將在 2023 年 1 月推出，將帶動服務(wù)器產(chǎn)業(yè)升級大周期，相關(guān)的芯片產(chǎn)業(yè)鏈將會 迎來量價齊升的黃金時機。

數(shù)據(jù)中心的不斷發(fā)展，將拉動相關(guān)半導(dǎo)體需求的持續(xù)提升，SUMCO 預(yù)測未來 2- 3 年數(shù)據(jù)中心對于晶圓的產(chǎn)能需求將維持 CAGR 9%左右的增長。

疫情疊加去庫存影響，智能手機銷量短期下行，隨著疫情逐步得到控制，下行 趨勢將逐步收斂，并有機會重回增長軌道。且從全球來看，5G 手機滲透率仍處 于持續(xù)提升階段，帶動手機硅含量明顯提升。

我們認為，伴隨著手機銷量逐漸企穩(wěn)，疊加 5G 滲透率進一步提升，將會進一步 拉動對芯片的需求，SUMCO 預(yù)測，未來智能手機端對于 12 寸晶圓的產(chǎn)能需求將 維持在 7%左右的 CAGR 增長。

疫情后周期時代，PC 銷量將逐漸穩(wěn)定。 從 2020 年 Q1 疫情爆發(fā)開始，居家辦公及在線教育較大幅度的拉動了全球 PC 的 銷量，2021 年全球銷量接近 3.5 億部，在經(jīng)過了兩年的采購周期后，居家辦公及 在線教育等新增需求得到較好滿足，全球 PC 銷量預(yù)計逐漸企穩(wěn)。

總體來講，在行業(yè)結(jié)構(gòu)性景氣度的背景下，我們認為 2023 年半導(dǎo)體行業(yè)的一條 投資主線就是重需求，圍繞汽車電子等下游需求持續(xù)向上的賽道去布局，另外 一條投資主線是國產(chǎn)替代自主可控。 中美科技博弈持續(xù)進行，隨著華為及中芯國際等國內(nèi)龍頭公司被美國商務(wù)部加入 “實體清單”后，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)替代自主可控持續(xù)加速，尤其是繼中芯國際 被加入實體清單后，美國近期又進一步限制我國半導(dǎo)體先進制程的制造能力，半導(dǎo)體底層基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控的重要性尤為凸顯，更加迫在眉睫，我們長期看 好國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈自主可控趨勢給國內(nèi)廠商帶來的投資機會。

2.2、短期制裁影響國內(nèi)存儲廠擴產(chǎn)，中長期更凸顯自主可控重要性

美國在 2022 年 10 月公布了對我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的進一步制裁，具體措施包括進一 步限制 28 家實體清單公司的流片等能力、將長江存儲等 31 家公司加入 UVL 清 單，以及對高算力的先進計算芯片和超級計算機進行一系列重點限制等。

此外，本次制裁還嚴苛限制國內(nèi)半導(dǎo)體制造能力，將限制節(jié)點定為 14nm 及以下 邏輯芯片、128 層及以上 NAND、18nm 及以下 DRAM 芯片，通過限制設(shè)備出口、 限制“美國人”在沒有許可證情況下參與相關(guān)活動等措施，嚴重限制了相關(guān)節(jié)點 的制造能力。

本次制裁重點限制了我國存儲龍頭的短期擴產(chǎn)，長江存儲和長鑫存儲是國內(nèi)在存 儲芯片 3D NAND、DRAM 領(lǐng)域各自的代表廠商，經(jīng)過多年的技術(shù)積累后，正逐 漸縮小與海外龍頭的技術(shù)差距，長江存儲已經(jīng)實現(xiàn) 232L 3D NAND 工藝的量產(chǎn)， 長鑫存儲已經(jīng)實現(xiàn) 19nm DRAM 工藝的量產(chǎn)，而本次美國制裁限制節(jié)點正是其擴 產(chǎn)的主流節(jié)點，因此對國內(nèi)存儲廠商短期擴產(chǎn)確有一定影響。 在存儲廠以外，國內(nèi)晶圓廠龍頭擴產(chǎn)確定性依然較強。中芯國際自 2020 年被美 國加入實體清單后，戰(zhàn)略方向逐漸向成熟制程擴產(chǎn)傾斜，本次限制節(jié)點對其并無 進一步影響。中芯國際 2021 年以來先后發(fā)布公告將分別在北京、深圳、上海、 天津加大投資進行成熟制程擴產(chǎn)，尤其是 2022 年 8 月最新公告的天津廠擴產(chǎn)， 彰顯了公司擴產(chǎn)不受行業(yè)景氣擾動的意志和信心，我們認為中芯國際未來 2-3 年 擴產(chǎn)節(jié)奏和資本開支增速依然會保持較快水平。此外，華虹半導(dǎo)體、廣州粵芯、 積塔半導(dǎo)體、合肥晶合等國內(nèi)晶圓廠整體擴產(chǎn)也呈上升趨勢。

同時，本次制裁更進一步凸顯了我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈自主可控的重要性和緊迫性。近年來，以中芯國際、長江存儲、長鑫存儲為代表的晶圓廠存儲廠，在擴產(chǎn)過程 中正逐漸提升國產(chǎn)化比例，推動國產(chǎn)設(shè)備訂單快速提升。而此次制裁之下，預(yù)計 半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)替代的進程將會進一步加速。

我們認為，本次制裁短期內(nèi)對國內(nèi)存儲龍頭的擴產(chǎn)有一定影響，但中長期來看更 加凸顯國內(nèi)半導(dǎo)體核心底層產(chǎn)業(yè)鏈自主可控的重要性。我們看好中長期國內(nèi)存儲 廠及晶圓廠為了搶占全球份額不斷推進的擴產(chǎn)力度及持續(xù)性，疊加核心供應(yīng)鏈自 主可控進程的進一步推進，設(shè)備材料零部件國產(chǎn)替代大勢所趨，建議關(guān)注國產(chǎn)替 代競爭力強的相關(guān)龍頭公司。 設(shè)備： 半導(dǎo)體設(shè)備各細分領(lǐng)域已陸陸續(xù)續(xù)有國產(chǎn)廠商實現(xiàn)不同程度的突破，經(jīng)過近年的 國產(chǎn)化推進，目前在刻蝕機、清洗機、CVD 設(shè)備、熱處理設(shè)備等領(lǐng)域已有較好 的國產(chǎn)化率，但光刻機尚有待進一步突破，離子注入機、檢測量測設(shè)備等的國產(chǎn) 化率也處于較低水平，且即使是有較好突破的刻蝕機等細分領(lǐng)域，在中高端的部 分產(chǎn)品也仍無法完全實現(xiàn)國產(chǎn)化。

材料： 半導(dǎo)體材料種類較多，其中硅片、電子氣體、光刻膠及配套試劑、掩膜版等細分領(lǐng)域市場空間較大，其中硅片超過 120 億美元，電子氣體 60 億美元，光刻膠及 配套試劑 40-50 億美元。 有別于設(shè)備行業(yè)的強橫向拓展性和高格局集中度，材料橫向拓展性弱、不同細分 領(lǐng)域龍頭不盡相同。同時，材料領(lǐng)域更多是日本廠商較為領(lǐng)先，歐美韓臺等地區(qū) 也都各有優(yōu)質(zhì)廠商，并非美系廠商牢牢占據(jù)主導(dǎo)地位，因此對美國的依賴程度相 對更低。

國內(nèi)半導(dǎo)體材料公司經(jīng)過數(shù)年的技術(shù)積累，疊加客戶的積極扶持，近年在較多細 分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破，部分領(lǐng)域已經(jīng)成為國內(nèi)主流晶圓廠的第一梯隊供應(yīng)商，甚至第 一供應(yīng)商。具體來看，目前光刻膠作為半導(dǎo)體材料中替代難度最高的領(lǐng)域，國產(chǎn) 化進程稍慢但在有序推進中，而電子氣體、濕電子化學(xué)品替代難度相對較低，拋 光液、拋光墊、濺射靶材等領(lǐng)域均有優(yōu)質(zhì)廠商實現(xiàn)明顯突破、具備較強國產(chǎn)化能 力，硅片的國產(chǎn)替代則也在有序推進中。

零部件： 半導(dǎo)體零部件作為半導(dǎo)體設(shè)備的上游，同樣是限制產(chǎn)線擴產(chǎn)、被卡脖子的關(guān)鍵環(huán) 節(jié)。前期由于本身技術(shù)差距客觀存在以及下游國內(nèi)設(shè)備市場發(fā)展有限，其多個細 分行業(yè)國產(chǎn)替代程度還較低。目前國產(chǎn)廠商在金屬件（腔體、工藝件、結(jié)構(gòu)件等） 有較好突破，真空系統(tǒng)、氣體系統(tǒng)等也有一定的布局和突破，但光學(xué)子系統(tǒng)、射 頻電源、儀器儀表等尚有明顯差距。且即使是已有較好突破的領(lǐng)域，在中高端產(chǎn) 品方面也仍需攻克，如機械類（靜電吸盤等產(chǎn)品）、真空系統(tǒng)（真空規(guī)、高端真 空閥等產(chǎn)品）。

下游半導(dǎo)體設(shè)備經(jīng)過近兩三年的國產(chǎn)替代推進后已有一定的國產(chǎn)化比例，并開始 推進上游零部件的國產(chǎn)化，半導(dǎo)體零部件的國產(chǎn)化元年已然到來。隨著下游國產(chǎn) 設(shè)備廠仍有較快成長，同時零部件國產(chǎn)化率迎來快速提升，未來三年正是替代高 峰期，優(yōu)質(zhì)廠商如江豐電子、富創(chuàng)精密、新萊應(yīng)材等企業(yè)的訂單和業(yè)績有望加速 釋放。

2.3、功率器件：電動車、風(fēng)光儲拉動需求快速增長，國產(chǎn)替代加速

根據(jù) Yole 的數(shù)據(jù)，2020 年全球功率半導(dǎo)體器件市場大約 175 億美元，2026 年將 增長至 262 億美元，復(fù)合增速達到 6.9%。其中，增量較大的主要是 IGBT 模塊、 SiC 模塊、MOSFET 和 GaN 產(chǎn)品。

其中，硅基 MOS市場規(guī)模將從 2020年的 75 億美元增長至 2026 年的 94億美元， 復(fù)合增速為 3.8%，IGBT 市場規(guī)模將從 54 億美元增長至 2026 年的 84 億美元，復(fù) 合增速為 7.5%，SiC 模塊市場規(guī)模從 2020 年的 5 億美元以下增長至 2026 年的 20 億美元以上，而硅基 MOS、IGBT 和 SiC 模塊主要增長的下游驅(qū)動均來自于電動 車和工業(yè)（主要是光伏、風(fēng)電和儲能）領(lǐng)域。

受益電動化、高壓化，車用功率器件價值量數(shù)倍提升。新能源汽車中，新增功率 器件主要用于主驅(qū)逆變器、車載充電機（OBC）、直流-直流變換器（DC-DC）等 動力系統(tǒng)零部件。除動力系統(tǒng)之外，熱管理系統(tǒng)中的PTC加熱器、壓縮機，水泵 和油泵等需要功率器件進行驅(qū)動，另外，配套的充電樁也需要使用大量功率器件。 功率等級的不同也對應(yīng)不同功率器件的選擇。

燃油車功率器件價值量大約 70 美元，插電混動和純電汽車由于新增功率器件具 有高壓、大功率的特點，價值量提升較大，根據(jù)英飛凌測算，純電和插電混動汽 車半導(dǎo)體價值量 834 美元，增量 438 美元中 330 美元來自于功率器件。在全球市 場，特別歐洲地區(qū)，48V混動系統(tǒng)仍有一席之地，其 176美元的增量中 90美元來 自于功率器件。

2021 年，根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，中國新能源汽車年銷量超過了 350 萬輛，同比增長超 過 150%，全球新能源車銷量接近 650 萬輛，同比增長超過 100%，均實現(xiàn)了高速 增長。我們測算出國內(nèi)和全球 2021 年新能源車用功率器件市場規(guī)模分別為 11 億 和 23 億美元，隨著未來新能源車滲透率持續(xù)提升，預(yù)計 2025 年國內(nèi)和全球新能 源車用功率器件市場規(guī)模分別達到 28 億和 72 億美元，復(fù)合增速分別為 25%和 33%，均保持快速增長的態(tài)勢。

在新能源發(fā)電領(lǐng)域中，風(fēng)能發(fā)電，光伏發(fā)電市場快速發(fā)展，因為直接產(chǎn)生的電能 不能直接并入電網(wǎng)，因此需要通過變流器、逆變器等進行電能轉(zhuǎn)化，進行儲存或 者并入電網(wǎng)，儲能領(lǐng)域也是如此，儲能變流器需要控制儲能電池組的充放電，進 行交直流變換，功率器件作為其核心電能變換器件，需求迎來大幅增長。 在碳中和、碳達峰趨勢下，全球風(fēng)電、光伏新增裝機量持續(xù)快速增長，2021 年 全球光伏新增裝機達 175GW，同比增長約 21%，風(fēng)電新增裝機量約 94GW，同 比基本持平。隨著風(fēng)力和光伏發(fā)電設(shè)備裝機量的增加，電網(wǎng)在輸配、波動性調(diào)控 方面難度加大，儲能市場迎來爆發(fā)式增長。根據(jù)我們測算，2021 年光伏逆變器、 風(fēng)電變流器、儲能變流器需要的功率器件市場大約 114 億元，2025 年有望增長至 255 億元（按照 6.7 的匯率折算為 38 億美元），復(fù)合增速達到 22%。

競爭格局方面，全球功率器件競爭格局相對集中，以歐美，日系企業(yè)為主。英飛 凌是全球行業(yè)龍頭，根據(jù) Omdia 數(shù)據(jù)，2020 年英飛凌市占率近 20%，安森美和 ST 緊隨其后，市占率約 8.3%，5.5%，前三均為歐美企業(yè)。前十中有五家日本企 業(yè)三菱、東芝、富士電機、瑞薩和羅姆，市場占比分別為 5.0%、4.6%、4.6%、 2.6%及 2.5%。

在主要細分領(lǐng)域中，英飛凌市場份額遙遙領(lǐng)先，在功率 MOSFET，IGBT 單管， IGBT 模塊市場份額分別為 24.4%，29.3%，36.5%，緊隨其后的是安森美、意法、 東芝、瑞薩和三菱等歐美日系企業(yè)?？上驳氖?，功率 MOSFET 市場，華潤微、 安世、士蘭微躋身前十，IGBT 單管市場士蘭微、IGBT 模塊市場的斯達也都進入 全球前十，目前市場占有率還較低，但也說明了產(chǎn)品力在持續(xù)提升。

功率器件市場長期由國際大廠主導(dǎo)，主要在于行業(yè)壁壘高，特別是在制造、封裝 工藝上，需要有深厚的積累，同時又有很高的認證門檻。功率器件在半導(dǎo)體行業(yè) 中屬于特色工藝，并不追求先進制程，除了光刻之外，溝槽、減薄、能量注入， 背面金屬化等，這些獨有的工藝加深了行業(yè)的壁壘。

根據(jù) Semi 統(tǒng)計，在功率半導(dǎo)體行業(yè)（包含化合物半導(dǎo)體）從 2021 年至 2024 年 共有 63 家公司將會增加超過 200 萬片晶圓/月產(chǎn)能（等效 8 英寸晶圓）。英飛凌、 華虹、ST、士蘭微會是本次擴產(chǎn)主導(dǎo)者，這幾家增加的產(chǎn)能約 70 萬片晶圓/月。 其中海外 IDM 主要在 SiC 領(lǐng)域擴充產(chǎn)能，國內(nèi)廠商則是擴產(chǎn)硅基產(chǎn)品。Semi 預(yù) 計從 2022 年至 2024 年，功率半導(dǎo)體產(chǎn)能增速分別為 6%、5%、4%，而整體功率 器件市場的 2020-2026 年復(fù)合增速為 6.9%，緊張的供求關(guān)系有望持續(xù)。國產(chǎn)廠商 近年來產(chǎn)品力持續(xù)提升，有望在窗口期加速國產(chǎn)替代。

2.4、模擬芯片：汽車等下游持續(xù)景氣，消費等領(lǐng)域面臨去庫存壓力

模擬芯片市場作為市場規(guī)模高達 600 億美元的大賽道，下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，覆蓋 消費類電子、通信、工業(yè)、汽車、醫(yī)療等，用量大、波動小，多年來市場規(guī)模呈 弱周期性穩(wěn)定增長態(tài)勢。而隨著汽車、工控等領(lǐng)域需求持續(xù)帶動，預(yù)計未來仍將 保持穩(wěn)定增長。

中國模擬芯片市場規(guī)模巨大且穩(wěn)定增長，但自給率較低，替代成長空間大。根據(jù) 前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)，2018 年中國模擬集成電路市場規(guī)模為 2273.4 億元，同 比增長 6.23%，近五年復(fù)合增速為 9.16%。而 2018 年中國模擬集成電路的自給率 為 20%，國產(chǎn)替代可行性強且空間大。

而格局方面，全球模擬芯片市場份額主要由海外歐美企業(yè)占據(jù)，國產(chǎn)替代空間巨 大。根據(jù) Statista 數(shù)據(jù)顯示，全球前十大模擬芯片供應(yīng)商主要來自國外，占全球 市場份額的 60%以上，絕大部分國內(nèi)模擬集成電路廠商起步較晚，研發(fā)投入相對 較低，產(chǎn)品以中低端芯片為主，而且在價格上競爭激烈。近年來，隨著技術(shù)的積 累和政策的支持，部分國內(nèi)公司在高端產(chǎn)品方面取得一定的突破，逐步打破國外 廠商壟斷，面臨著廣闊的國產(chǎn)替代空間。

具體來看：

消費電子

消費電子領(lǐng)域模擬芯片應(yīng)用廣泛，覆蓋手機、可穿戴設(shè)備、筆記本電腦、TWS 耳機等產(chǎn)品，模擬芯片產(chǎn)品使用類型以電源管理產(chǎn)品為主，包括：電池充電管理、USB 電流過流保護、LDO、Buck、Boost、Buck-Boost DC/DC、負載開關(guān)、LED 背光驅(qū)動等產(chǎn)品。

部分消費電子領(lǐng)域已成紅海市場。因消費電子領(lǐng)域產(chǎn)品質(zhì)量要求較低，產(chǎn)品通常 1 年左右迭代一次，同時行業(yè)空間大，品類多，短期收入容易激增，因此目前該 賽道部分中低端模擬產(chǎn)品已經(jīng)進入價格戰(zhàn)狀態(tài)，如小電流 LDO/負載開關(guān)等產(chǎn)品， 單品類產(chǎn)品均有 5-6 家國產(chǎn)供應(yīng)商競爭；高端產(chǎn)品如充電管理芯片等產(chǎn)品目前仍 是藍海態(tài)勢，國產(chǎn)競爭少，主要以替換歐美大廠為主，且該類型產(chǎn)品單價高，也 是未來國產(chǎn)模擬 IC 公司發(fā)展方向。行業(yè)層面尤其是手機、PC 等領(lǐng)域需求一般， 下游面臨去庫存壓力，相關(guān)模擬芯片面臨量價齊跌的壓力。

工業(yè)

工業(yè)行業(yè)需求目前趨于平穩(wěn)，國產(chǎn)替代進程加速，模擬芯片需求有所提升。工業(yè) 可分為工廠自動控制（變頻器，伺服，傳感器，PLC 控制技術(shù)等）、工業(yè)機器人、 樓宇自動化、電機驅(qū)動、測試設(shè)備、電/氣/水表等細分領(lǐng)域。根據(jù) IHS Markit 數(shù) 據(jù)顯示，2018 年工業(yè)領(lǐng)域的模擬芯片市場大約為 150 億美元，預(yù)計隨著工業(yè) 4.0、 智能建筑、物聯(lián)網(wǎng)邊緣等的發(fā)展，2022 年模擬芯片規(guī)模有望超過 190 億美元，年 復(fù)合增長率約為 8.20%，為模擬芯片市場增長較快的領(lǐng)域。與消費電子不同，工 業(yè)領(lǐng)域?qū)δM芯片可靠性、性能要求相對較高，產(chǎn)品認證周期長于消費電子，工業(yè)賽道競爭壁壘高于消費類賽道。目前工業(yè)賽道景氣度平穩(wěn)，行業(yè)需求穩(wěn)定且無 波瀾，模擬芯片整體需求呈上漲趨勢。

通信

通信行業(yè)是高性能、高壁壘的模擬芯片聚集地，通信行業(yè)包括基站、小站、路由 器、網(wǎng)關(guān)、通訊模塊、光模塊等細分領(lǐng)域。通信行業(yè)要求高速率、低延遲、低功 耗的對大量信息數(shù)據(jù)進行交換處理，對信號處理和電源管理芯片要求較高，屬于 高性能模擬芯片聚集地。隨著 5G 基站建設(shè)持續(xù)推進、逐漸進入高峰期，也將拉 動通信市場模擬芯片需求。目前通信市場國產(chǎn)模擬芯片廠商布局較少，部分優(yōu)質(zhì) 龍頭有一定布局。

汽車

汽車行業(yè)是未來模擬芯片增長最快的細分領(lǐng)域之一，模擬芯片在汽車行業(yè)的使用 領(lǐng)域主要包括車身控制、ADAS、車載信息娛樂系統(tǒng)、照明和 BMS 電池管理系 統(tǒng)，主要使用產(chǎn)品以高壓、高性能、低功耗的電源管理類為主。隨著汽車電動化 趨勢加速推進，汽車領(lǐng)域有望成為模擬芯片未來五年增速最快的下游。目前汽車 行業(yè)模擬芯片需求仍緊張，部分高端模擬芯片依舊處于嚴重缺貨狀態(tài)。 因此，功率、模擬等半導(dǎo)體未來三年需求有望持續(xù)受益于新能源汽車等需求帶動， 同時其產(chǎn)能又主要集中在增加較少的 8 英寸晶圓，因此景氣度無需擔憂。疊加中 國本土供應(yīng)鏈崛起，納芯微、斯達半導(dǎo)、圣邦股份、思瑞浦、聞泰科技、士蘭微 等核心龍頭將持續(xù)受益。

2.5、DDR5 時代即將來臨，拉動內(nèi)存接口芯片量價齊升

中長期來看，我們已經(jīng)進入了數(shù)據(jù)爆炸的時代，未來對數(shù)據(jù)的存儲和計算的需求 增長是持續(xù)且不可逆的，對服務(wù)器的需求量也將會持續(xù)增長，根據(jù) IHS Markit 預(yù) 測，未來四年全球服務(wù)器對于 DRAM 的容量需求年復(fù)合增速超過 29%。

服務(wù)器對于存儲數(shù)據(jù)的需求增長，一方面體現(xiàn)在服務(wù)器出貨量的增長，據(jù) IHS Markit 預(yù)測，未來四年服務(wù)器出貨量將維持 10%以上的 CAGR 增長，另一方面體 現(xiàn)在單個服務(wù)器存儲容量的持續(xù)提升，未來四年也將保持 15%以上的 CAGR 增 長。

Intel 支持 DDR5 內(nèi)存標準的 CPU Sapphire Rapids 預(yù)計今年年底到明年一季度正式 量產(chǎn)，Intel 即將推出的第四代至強可擴展處理器 Sapphire Rapds，采用 intel 最先 進的 intel 7（10nm+ SuperFin）技術(shù)，數(shù)據(jù)插槽接口標準 PCIe 也升級為 Gen 5.0， 同時內(nèi)存規(guī)范升級到 DDR5，支持單通道傳輸速率提升至 16GT/s，而內(nèi)存方面將 內(nèi)存規(guī)范升級到 DDR5，同時支持 8 通道 DDR5，由于每通道支持兩個內(nèi)存模組， 這意味著每顆 CPU 支持內(nèi)存模組 16 根。 預(yù)計 DDR5 將在未來兩年快速滲透。歷史經(jīng)驗來看，從新的 DDR 規(guī)范開始問世， 滲透率有個逐漸爬坡的過程，一般來講，第一年滲透率達到 20%-30%，第二年 達到 50%-60%，第三年有望達到 80-90%。國際內(nèi)存模組廠商美光也在近期投資 者交流中提到預(yù)計 2022 年 DDR5 滲透率快速提升，內(nèi)存接口芯片廠商 Rambus 預(yù) 計 2023 年 DDR5 滲透率有機會過半，和之前 DDR 歷代產(chǎn)品滲透演進趨勢類似。

進入 DDR5 時代后，服務(wù)器端的內(nèi)存接口芯片也將同步升級，且價值量也將有較 大提升，同時內(nèi)存模組配套芯片也將成為標配，主要包括電源管理芯片（PMIC， Power Management IC）、串行檢測芯片（SPD，Serial Presence Detect）和溫度傳 感器（TS，Temperature Sensor）等，其總體價值量和原有的內(nèi)存接口芯片價值 量相當。

3、被動元件：消費類應(yīng)用有望觸底回升，新能源應(yīng)用持續(xù) 景氣

被動元件主要包括電容、電阻、電感、晶振等，電容又包括了 MLCC、鋁電解電 容、薄膜電容和鉭電容等。根據(jù)下游應(yīng)用不同，我們簡單劃分為兩大類，一類是 以 MLCC、電感、電阻為代表的被動元件，下游手機、家電等消費類應(yīng)用占比較 高，當前行業(yè)景氣度觸底，明年有望開啟新一輪上行周期；另一類主要是薄膜電 容和鋁電解電容，下游沒有手機應(yīng)用，電動車、風(fēng)光儲等新能源應(yīng)用拉動較強， 目前景氣度較高。

3.1、MLCC&電感：行業(yè)景氣度有望觸底回升，國產(chǎn)替代加速推進

3.1.1、當前行業(yè)景氣度觸底，明年有望開啟新一輪上行周期

去年年中以來，以 MLCC、片感、片阻和晶振為代表的被動元件持續(xù)下行，在這 個時間點，我們認為行業(yè)景氣度已經(jīng)觸底，新一輪周期正在孕育中。以MLCC為 例，這一輪自去年 Q3 開始的下行周期已經(jīng)持續(xù) 5 個季度，時間維度上超過上一 輪下行期，為了去化庫存，行業(yè)稼動率和產(chǎn)品價格持續(xù)下降，在這個時間點，我 們判斷行業(yè)周期已經(jīng)觸底，主要基于以下幾點原因：1）今年以來行業(yè)擴產(chǎn)速度 大幅放緩，以這一輪擴產(chǎn)最快的大陸廠商三環(huán)集團和風(fēng)華高科為例，去年 Q4 開 始資本開支大幅降低，根據(jù)我們測算，今年行業(yè)新增產(chǎn)能在 5%左右，未來兩年 產(chǎn)能增速也低于 10%，低于過去每年 10%以上的擴產(chǎn)速度。

2）目前行業(yè)稼動率處于較低水平，原廠和渠道庫存也得到了有效去化。根據(jù)行 業(yè)跟蹤，目前非日系廠商稼動率普遍在 50%左右，原廠和渠道的庫存水位基本恢 復(fù)到正常水位左右。根據(jù)全球MLCC龍頭村田數(shù)據(jù)，由于定位高容和車規(guī)產(chǎn)品， 在這輪下行期收入相對平穩(wěn)。村田還披露了每個季度的訂單金額和積壓訂單金額， 我們發(fā)現(xiàn)，21Q3 行業(yè)下行后，村田多個季度電容訂單/銷售回落到 1 以下，但是 22Q2 積壓訂單/已接受訂單數(shù)值環(huán)比向上（有匯率因素），一定程度上可以反映 行業(yè)庫存持續(xù)去化，景氣度觸底。

3）MLCC 價格和主要廠商盈利能力跌至近年來低點。根據(jù)行業(yè)跟蹤，視產(chǎn)品規(guī) 格不同，這一輪 MLCC 價格已經(jīng)下滑 20%-40%不等，處于近幾年最低點，我們 統(tǒng)計了主要廠商的毛利率情況，華新科、三環(huán)集團、風(fēng)華高科等盈利能力均已經(jīng) 回落至上一輪底部（2019Q3、Q4）之下（國巨近年來并購較多，三星電機的封 裝基板毛利率提升較多，村田產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，三者不能很好表征行業(yè)的盈利 能力）。

綜上，MLCC 這一輪調(diào)整的時間和幅度都較為充分，原廠和渠道庫存也得到有效 去化，行業(yè)廠商擴產(chǎn)放緩，由于行業(yè)的重資產(chǎn)屬性，中短期出現(xiàn)較多新增產(chǎn)能的可能性很小，基于目前的稼動率和盈利能力，我們認為行業(yè)景氣度已經(jīng)觸底。9 月以來，MLCC 渠道價格出現(xiàn)反彈，原廠稼動率也出現(xiàn)小幅回升，相應(yīng)地臺廠 9 月收入降幅收窄，前期較為異常的價格和行業(yè)稼動率開始修正，隨著庫存去化完 成，只要行業(yè)需求不進一步下滑，我們判斷價格和稼動率的回升在四季度有望持 續(xù)。

中長期來看，隨著電動化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化加速，電容、電阻和電感等被動元件 的需求仍是穩(wěn)步增長的趨勢。以應(yīng)用最廣泛的基礎(chǔ)電子元件MLCC為例，汽車電 子化驅(qū)動車用 MLCC用量 3-8倍提升，價值量 5-10倍提升。根據(jù)村田披露數(shù)據(jù)， 傳統(tǒng)燃油車 MLCC 用量在 3000 顆左右，LV2 等級的 HEV 用量在 6000 顆以上， 而 LV3 等級的電動車 MLCC 用量在 10000 顆以上，超過傳統(tǒng)燃油車的 3 倍，LV4 等級及以上的電動車用量在 20000 顆左右。

其中，動力系統(tǒng)、ADAS 系統(tǒng)是用量最大的兩個部分，安全、娛樂和其他模塊則 具體看配置。根據(jù)我們測算，在電動化、智能化帶動下，車用MLCC需求量有望 實現(xiàn) 23%左右的復(fù)合增長，在 2025 年達到 1.3 萬億顆左右。

在具體要求上，車用 MLCC，特別是新能源車動力系統(tǒng)和 ADAS 系統(tǒng)，以大尺 寸、高容值、高可靠性產(chǎn)品為主。車用 MLCC 尺寸基本在 0603 以上，1005 和 1608 是兩種主要規(guī)格，Tesla 的 Model 3 中則大量使用了 2012 規(guī)格的產(chǎn)品，村田 也推出了 3216M/47μF 和 3225M/100μF 車用高容 MLCC。

根據(jù)村田的測算，隨著電動化、智能化加速滲透，高容值 MLCC用量 5年內(nèi)會有 接近翻倍增長，高可靠性 MLCC 用量會有近 3 倍提升。

未來汽車將是 MLCC 行業(yè)增長的最主要動力之一，我們測算，MLCC 在 21-25 年 需求復(fù)合增速在 5%-10%，保持穩(wěn)步增長，2025年車用 MLCC 用量占比將提升至 20%，考慮到車用 MLCC 以大尺寸、高容值為主，對于 MLCC 產(chǎn)能消耗量遠遠 高于手機、PC、消費類產(chǎn)品，未來行業(yè)波動也有望趨于平緩。

結(jié)合 MLCC 廠商擴產(chǎn)速度和需求增長情況，我們判斷行業(yè)供過于求的狀況在 2022 年最為嚴重，隨著需求的增長和擴產(chǎn)放緩，2023 年供過于求的狀況有望得 到緩解，未來將是持續(xù)改善的態(tài)勢，隨著年底行業(yè)拐點到來，新的一輪上行周期 也將在孕育中。

3.1.2、垂直一體化構(gòu)筑行業(yè)壁壘，中高端領(lǐng)域國產(chǎn)替代空間廣闊

被動元件的生產(chǎn)工藝復(fù)雜，需要長時間的積累構(gòu)筑競爭力。以 MLCC 為例， MLCC 的生產(chǎn)制造具備非常高的壁壘，調(diào)漿、成型、堆疊、均壓、燒結(jié)、電鍍等 眾多環(huán)節(jié)，無一不對廠商在陶瓷粉體、成型燒結(jié)工藝、專用設(shè)備的積累，有著極 高的要求。 MLCC所用電子陶瓷粉料的微細度、均勻度和可靠性直接決定了下游MLCC產(chǎn)品 的尺寸、電容量和性能的穩(wěn)定，因此要求陶瓷粉體顆粒足夠精細。目前能夠?qū)崿F(xiàn) 高純度、精細度和均勻度的鈦酸鋇粉體制備的廠商以日本和美國為主，日本 Sakai 化學(xué)、日本化學(xué)、日本 FujiTi、美國 Ferro 等占據(jù) 85%左右份額，可以制備 100nm 粒徑以下的鈦酸鋇粉體，國內(nèi)的國瓷材料，是繼 Sakai 化學(xué)全球第二家能 成功運用水熱工藝批量生產(chǎn)納米鈦酸鋇粉體的廠家，市占率在 10%左右。

除了高精細度鈦酸鋇粉體制備，介質(zhì)薄層化技術(shù)和共燒技術(shù)也是MLCC生產(chǎn)需要 掌握的核心技術(shù)。目前以村田為代表的日本廠商，已經(jīng)可以將單層薄膜介質(zhì)厚度 減少至 0.5μm 以下，疊層在 1000 層以上，而國內(nèi)的較高水平為 3μm 左右厚度的 薄膜介質(zhì)。介質(zhì)薄層化主要使用流延工藝，將漿料均勻涂布在 PET Film 上，通 過加熱干燥方式，形成一定厚度、密度、均一的薄膜。

成型方式的選擇、刮刀和基帶的距離、擠壓機的壓力會影響薄膜介質(zhì)的厚度，基 帶流速、干燥溫度的控制則會影響薄膜介質(zhì)的均勻度，整個流延工藝中需要積累 大量 Know-how。同時，廠商需要有設(shè)備改造的能力，標準化設(shè)備并不足以發(fā)揮 最大的效能，以核心設(shè)備流延機為例，刮刀的選擇，Dry Zone 的設(shè)計等，都是廠 商對陶瓷材料和工藝深刻理解的體現(xiàn)。

關(guān)于共燒技術(shù)，MLCC 元件主要由陶瓷介質(zhì)、內(nèi)電極金屬層和外電極金屬層構(gòu)成。 在生產(chǎn)過程中，陶瓷介質(zhì)和印刷內(nèi)電極漿料需進行疊合共燒，因此不可避免地需 解決不同收縮率的陶瓷介質(zhì)和內(nèi)電極金屬如何在高溫燒制環(huán)節(jié)中不分層、開裂的 問題，即所謂的陶瓷粉料和金屬電極共燒問題。共燒問題的解決，一方面需在燒 結(jié)設(shè)備上進行持續(xù)研發(fā)；另一方面也需要MLCC瓷粉供應(yīng)商在瓷粉制備階段就與 MLCC 廠商進行緊密的合作，通過調(diào)整瓷粉的燒結(jié)伸縮曲線，使之與電極匹配良 好、更易于與金屬電極共同燒結(jié)。陶瓷粉體、工藝、設(shè)備垂直一體化就更為重要。

日韓廠商憑借陶瓷粉體材料、核心工藝、專用設(shè)備的垂直一體化，在MLCC行業(yè) 占據(jù)了非常高的份額，根據(jù)國巨披露的數(shù)據(jù)，村田以 31%的市占率排名第一，其 次是三星電機市占率 19%，國巨收購 Kemet后市占率達到 15%，太陽誘電市占率 在 13%左右，前五大廠商占據(jù) 85%份額，集中度很高。在性能、可靠性要求最高 的車用 MLCC 領(lǐng)域，日本廠商更是占據(jù)壟斷地位，村田、TDK、太陽誘電等日 廠市占率在 90%左右。

3.2、薄膜&鋁電解電容：新能源應(yīng)用拉動需求，成本有望改善

新能源汽車、風(fēng)光儲市場的快速增長能夠大幅拉動薄膜電容和鋁電解電容的用量。 以薄膜電容為例，新能源汽車的三電系統(tǒng)包括電機、電池和電控，其中電控需要 用到逆變器，逆變器中包含一個 IGBT 模塊和一個與之匹配的直流支撐電容器。 隨著技術(shù)的快速發(fā)展，薄膜電容在體積越做越小的同時，產(chǎn)品的耐壓水平還能保 持在相當?shù)乃?，因此薄膜電容器逐漸成為逆變器的主流方案，例如第二代豐田 Prius 車型和比亞迪 F3DM 等均使用薄膜電容作為直流支撐電容。

4、消費電子：把握創(chuàng)新周期主線，汽車智能化坡長雪厚

4.1、智能機銷量承壓，XR 新品不斷

今年低基數(shù)背景下，明年智能機銷量有望實現(xiàn)正增長。受俄烏戰(zhàn)爭、疫情和通脹 等影響，2022 年全球手機銷售承壓，根據(jù) GFK 9 月報告的預(yù)測，今年全球智能 手機銷量預(yù)計 12.7 億部，同比預(yù)計下滑 2.3%。展望明年，在今年低基數(shù)背景下， GFK 預(yù)計明年智能機銷量將+1.7%到 12.91 億部。

美國和西歐等發(fā)達國家銷量表現(xiàn)較優(yōu)，中國和中東非等新興市場下滑較多。今 年上半年糧食等生活必需品價格上漲，恩格爾系數(shù)較高的發(fā)展中國家人民首當其 沖，中東非二季度智能機銷量同比下滑 14.6%，中國受疫情和封城等影響，二季 度智能機銷量同比下滑 14.8%。美國和西歐二季度智能機銷量分別同比增長 2.3% 和 3.2%，印度受益于低基數(shù)，二季度銷量同比增長 2.8%。 蘋果、三星和榮耀實現(xiàn)正增長，xiaomi、OPPO 和 vivo 下滑較大。隨著榮耀銷量 快速增長，去年受益于華為退出的 xiaomi、OPPO 和 vivo 今年上半年銷量下滑較 大，根據(jù) IDC數(shù)據(jù)，2022年第二季度 xiaomi、OPPO和 vivo均同比下滑超 20%， 榮耀快速崛起，二季度全球智能機份額達到 4.9%，同比提高 2.6pct。蘋果和三星 主要以歐美日韓市場為主，銷售較強勁，二季度銷量分別同比+2.3%和 6.8%。

國內(nèi)手機銷量承壓，明年上半年同比有望轉(zhuǎn)正。根據(jù) GFK 9 月數(shù)據(jù)，2022 年國 內(nèi)手機銷量預(yù)計為 2.92 億部，同比-8%。疫情和缺乏大創(chuàng)新對智能手機的生產(chǎn)和 銷售帶來一定拖累，根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，今年二季度國內(nèi)智能機銷量 6720 萬部，同 比-14.7%，其中依賴線下市場的 OPPO 和 vivo 降幅較大，二季度同比下降均超 30%，榮耀受益于低基數(shù)快速增長，蘋果同比基本持平?？紤]到今年整體手機銷 售基數(shù)較低，預(yù)計明年上半年國內(nèi)手機銷量增速有望同比轉(zhuǎn)正。

XR 新品密集發(fā)布，Pancake 方案成為主流。根據(jù) VR 陀螺的數(shù)據(jù)，今年上半年 全球 VR 頭顯出貨量約 684 萬臺，今年全年預(yù)計銷售 1450 萬部，同比+30.6%。 今年下半年 YVR 2、PICO 4、Quest Pro 等 VR 新品陸續(xù)發(fā)布，相比于 Quest 2 等 機型，Pancake 是主要的升級點。Pancake 通過多次光路折疊，能用更輕薄的模組 實現(xiàn)成像，解決 VR 厚度和重量的問題，佩戴舒適度進一步提高。 蘋果 MR 頭顯已取得相關(guān)專利，助力 MR 眼鏡面市。根據(jù) USPTO 資料，蘋果取 得了多項關(guān)于 MR 頭顯的專利，包括磁吸可調(diào)節(jié)頭戴和揚聲器專利，基于眼球追 蹤的導(dǎo)航與 GUI，支持認證的隱私光學(xué)系統(tǒng)，傳感器自檢矯正系統(tǒng)，以及眼動追 蹤系統(tǒng)和 VR 環(huán)境聲音混響處理方法等。而且，蘋果也申請了“具有基于位置信 息的定向波形成的基站和用戶設(shè)備”，以助于其 MR 眼鏡未來用于學(xué)校、工作場 所和其他設(shè)施。

除此之外，根據(jù) PatentlyApple，蘋果公司還正在研究一種可用于眼鏡產(chǎn)品的新的 光學(xué)音頻傳輸技術(shù)。專利顯示該技術(shù)可以滿足光學(xué)信號和藍牙音頻的傳輸，具體 而言，光學(xué)信號的傳輸會依靠處于眼鏡和耳塞之間的一套光發(fā)射器和接收器來實 現(xiàn)，同時，耳塞中還將有一個射頻（藍牙）收發(fā)器，實現(xiàn)手機和耳塞之間的藍牙 音頻接收。

蘋果布局 AR相關(guān)應(yīng)用程序開發(fā)多年，可快速配對硬件設(shè)備推向市場。2017年， 蘋果進軍 AR 軟件層面，在 WWDC 發(fā)布會推出了 iOS11 的 ARKit 開發(fā)平臺，使 得開發(fā)人員可以在該平臺上為 iPhone 和 iPad 創(chuàng)建 AR 應(yīng)用程序，目前 ARKit 已經(jīng)迭代到第六代，功能不斷升級。根據(jù)陀螺科技消息，截至 2022 年 6 月 15 日， 蘋果的 APP Store 目前約有 1.4 萬個基于 ARKit 開發(fā)的應(yīng)用，并有約 3000 萬人的 開發(fā)者，其中，中文社區(qū)的開發(fā)者人數(shù)已經(jīng)超過 500 萬人次。未來隨著蘋果推出 其 MR 眼鏡產(chǎn)品，其軟件服務(wù)可以迅速匹配，得到應(yīng)用。

蘋果 MR 預(yù)計明年發(fā)布，MR 有望成為消費電子新一輪主線。根據(jù)彭博社預(yù)計， 蘋果首款頭盔產(chǎn)品售價在 2000-3000 美元，面向的應(yīng)該是有特定產(chǎn)品需求的專業(yè) 用戶，參考蘋果的 AirPods引發(fā)的 TWS熱潮，蘋果首款 MR 有望引爆市場，如安 卓廠商跟進，XR 有望為消費電子行業(yè)打開新的成長空間。

4.2、自動駕駛蓄勢待發(fā)，汽車智能化長坡厚雪

國內(nèi)輔助駕駛乘用車數(shù)量快速增長，華為預(yù)測 2030 年中國自動駕駛新車滲透率 將達到 20%。近日在 2022 年世界智能網(wǎng)聯(lián)汽車大會上，工信部負責人辛國斌表 示，國內(nèi)擁有輔助駕駛功能的乘用車數(shù)量已經(jīng)達到了 228 萬輛，滲透率為 32.4%， 同比增長46.2%。根據(jù)華為發(fā)布《智能世界2030》報告，華為預(yù)測，到2030年， 全球電動汽車占所銷售汽車總量的比例將達 50%，中國自動駕駛新車滲透率達 20%，整車算力將超過 5000 TOPS，C-V2X 滲透率達 60%。 車載攝像頭快速增長.，2025 年中國車載攝像頭數(shù)量將超一億顆。隨著 L2 及以上 自動駕駛在汽車市場滲透率的提升，車載攝像頭的數(shù)量和質(zhì)量進入快速增長期。 根據(jù) CINNO Research 數(shù)據(jù)，2022 年 Q1 中國乘用車攝像頭平均搭載數(shù)量約為 2.7 顆，同比增加約 0.3 顆，環(huán)比增加約 0.1 顆，預(yù)計 2022 年國內(nèi)乘用車攝像頭搭載 量將同比+24%至近 6600 萬顆，2025 年預(yù)計將超 1 億顆，CAGR4=21%。

車載鏡頭中模壓玻璃占比將持續(xù)提升，塑料和冷加工玻璃鏡頭占比下降。玻璃 鏡片相較于塑料鏡片耐候性更好，非球面模壓鏡片成本較高，但相比于冷加工球 面鏡片能減少象差，未來隨著玻璃非球面成本的降低，其在車載鏡頭的占比將持 續(xù)提高。根據(jù) TSR 的報告，預(yù)計 2035 年模壓鏡頭在車載鏡頭中占比將提高到 16%，相比于 2021 年提高 11pct。

車載激光雷達進入快速增長期，未來復(fù)合增速達 73%。根據(jù) Yole 的《2022 年汽 車與工業(yè)領(lǐng)域激光雷達應(yīng)用報告》，激光雷達市場2021年市場規(guī)模為21億美金， 2027 年將達到 63 億美金，CAGR6=22%，2027 年 ADAS 將是激光雷達最大的市 場，2021年 ADAS激光雷達市場規(guī)模為 3800萬美金，2027年預(yù)計將增長到 20億 美金，CAGR6=73%，增速遠高于激光雷達其他下游。

根據(jù) Yole 數(shù)據(jù)，2021 年全球車用激光雷達出貨量為 6.8 萬套，2022 年預(yù)計將增 長225%到22.1萬套，預(yù)計2027年將達到445萬套，占激光雷達市場下游的83.6%。 從已官宣的定點數(shù)量看，中國激光雷達供應(yīng)商在全球市場份額達 50%，禾賽和速 騰分別以 27%和 16%的份額在國內(nèi)市場排名前二。Yole 預(yù)計 2022 年上車的激光 雷達中前三名廠商將為法雷奧、禾賽科技和速騰。 國內(nèi)激光雷達方案商的全球領(lǐng)先優(yōu)勢將拉動國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈快速發(fā)展。激光雷 達產(chǎn)業(yè)鏈長，上游光學(xué)元器件涉及多。激光雷達主要包括三大模塊：發(fā)射端、接 收端、信息處理。激光雷達上游的產(chǎn)業(yè)鏈可以分為幾個大類：激光發(fā)射和探測、 信息處理、掃描系統(tǒng)以及其他光學(xué)組件，其中掃描系統(tǒng)中需要掃描鏡、準直鏡頭、 窄帶濾光片，其他光學(xué)部件中包括球面鏡和窗口片等。光學(xué)元器件平均價值量在 激光雷達中大約占 10%，國內(nèi)激光雷達方案商的領(lǐng)先優(yōu)勢將拉動國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈 快速發(fā)展。

HUD 滲透率提升空間大，車內(nèi)投影等創(chuàng)新層出不窮。Hud 通過將導(dǎo)航等信息投 射到前擋風(fēng)玻璃上，提高駕駛安全性，AR HUD 交互性更強，根據(jù)億歐智庫測算， 2021 年新發(fā)布車型 HUD 滲透率為 34.3%，預(yù)計 2025 年 HUD 的搭載量將達到 45%，屆時 AR HUD 搭載率將從 2021年的 0.3%提高到 2025年的 18%。此外，車 內(nèi) A 柱投影和天幕玻璃投影等創(chuàng)新將更大地提高汽車的智能化程度和娛樂性，消 費電子公司在相關(guān)模塊的研發(fā)生產(chǎn)上有一定優(yōu)勢，未來將有望持續(xù)受益。

5、PCB：PCB 行業(yè)穩(wěn)步增長，利潤率有望改善

5.1、汽車電子+數(shù)據(jù)中心驅(qū)動，PCB 行業(yè)穩(wěn)步增長

根據(jù) Prismark數(shù)據(jù)，2021年全球 PCB產(chǎn)值大約 804.49億美元，同比增長 23.4%， 2021-2026 復(fù)合增速為 4.8%，保持穩(wěn)步增長，未來汽車電子、數(shù)據(jù)中心等領(lǐng)域是 主要增長動能。

車用 PCB 主要用在汽車電子系統(tǒng)中，一般將汽車電子系統(tǒng)分為兩類：車體電子 控制系統(tǒng)和車載電子系統(tǒng)。在這些系統(tǒng)中，動力引擎控制系統(tǒng)用量最多，占比 32%，用于電子燃油噴射控制、引擎管理、變速系統(tǒng)、鋰電池等；還有車身控制 安全系統(tǒng)，占比 25%，用于自動駕駛、車道偏移等，車載資通訊系統(tǒng)占比 23%， 車室內(nèi)裝系統(tǒng)和照明系統(tǒng)各占比 11.5%和 8.5%。

車用 PCB規(guī)模大約為 500億元，在電動化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化帶動下，有望迎來快 速增長。傳統(tǒng)燃油車單車PCB價值量大約500元，新能源汽車單車價值量在2000 元以上，其中電動化增加 1000 元左右（電池、電機、電控等），智能化增加 500 元左右（ADAS 系統(tǒng)、毫米波雷達等）。

受益于汽車電動化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化進程加速，汽車 PCB 規(guī)模有望快速成長。 據(jù)我們測算，至 2025 年，全球汽車 PCB 產(chǎn)值將超 1000 億元（高于 Prismark 預(yù)估 數(shù)據(jù)），2021-2025 年復(fù)合增長率約 15%，顯著高于 PCB 行業(yè)平均水平。

同時，未來車用軟板也有非常廣闊的成長空間，目前車用 FPC 市場規(guī)模還不到 100 億元，根據(jù)我們測算，至 2025 年，全球汽車 FPC 產(chǎn)值將超 180 億元，2021- 2025 年 CAGR 達 20%，成長空間廣闊。

此外，云計算和數(shù)據(jù)中心高速化驅(qū)動，高多層板需求持續(xù)增長。數(shù)據(jù)中心是通信 PCB 的主要應(yīng)用領(lǐng)域之一。根據(jù)北美五大云巨頭（谷歌、Facebook、微軟、蘋果、 亞馬遜）的資本開支情況，2021 年五個廠商資本開支高達 1322 億美元，同比增 長 34%左右，2022Q2 資本開支合計 374.71 億美元，同比增長 18%，持續(xù)穩(wěn)健增 長。我們認為云計算、存儲需求的增長是不可逆的，未來云相關(guān)資本開支有望持 續(xù)增長。

5.2、原材料價格企穩(wěn)，PCB 利潤率持續(xù)改善

覆銅板（CCL）是PCB的核心原材料，而覆銅板的主要原材料為銅箔、玻璃纖維 布、樹脂等，電子銅箔占覆銅板材料成本的 40%左右，玻纖布占 27%左右，樹脂 占 23%左右。因此銅箔、玻璃布、樹脂價格的波動會影響到覆銅板的價格，進而 影響 PCB 的成本。

2021Q3 開始，銅價、玻璃布價格已經(jīng)企穩(wěn)，覆銅板價格也相對穩(wěn)定，PCB 廠商 前期價格傳導(dǎo)有一定的滯后性，在成本端相對穩(wěn)定的前提下進行價格傳導(dǎo)，利潤 率逐漸企穩(wěn)，2021Q4 開始，部分覆銅板產(chǎn)品價格開始松動，PCB 廠商的盈利能 力持續(xù)修復(fù)。

6、面板：行業(yè)逐漸觸底，關(guān)注車載增量

6.1、全球面板需求持續(xù)疲軟

受俄烏戰(zhàn)爭和疫情影響，全球面板需求持續(xù)疲軟，2022 年 7 月 LCD 面板總出貨 量 2.15 億片，環(huán)比下降 12%，同比下降 7%，大尺寸月出貨量環(huán)比下降 10%。預(yù) 計在 2022 年 Q3-Q4 需求達到低谷。

6.2、LCD 價格逐漸筑底

從價格的反應(yīng)來看，2022 年 10 月，部分尺寸面板價格已經(jīng)觸底，根據(jù)群智數(shù)據(jù) 表明，75 英寸的面板降為 168 美元，32 英寸的面板降為 26 美元。目前價格大多 低于上輪周期低點的價格，且對面板廠商來說，價格已經(jīng)位于現(xiàn)金成本線附近， 四季度面板價格有望企穩(wěn)。

6.3、關(guān)注面板新增量，車載顯示市場火熱

整車規(guī)?；謴?fù)疊加汽車智能化推動車載顯示市場火熱，預(yù)計成為未來顯示市場 增長點。傳統(tǒng)的車載顯示一般尺寸較小，應(yīng)用的技術(shù)較為低端，隨著新能源車的 發(fā)展，智能車概念被廣泛接受被逐步開始落實推廣。對應(yīng)的車載顯示開始使用 Side Mirror/DMS 新應(yīng)用，形態(tài)創(chuàng)新和多聯(lián)屏幕的可能性也顯著擴大。當下火熱 的 Mini LED、AMOLED、in-Cell 等布局加速。根據(jù)群智咨詢的數(shù)據(jù)顯示，2021 年全球前裝車載顯示面板的需求規(guī)模約為 1.6 億片，同比增長約 21.2%。其中天 馬以 2620 萬片的出貨量引領(lǐng)車載顯示市場, 同比增長約 16.3%。

6.4、國內(nèi)企業(yè)競爭 OLED 市場，逐步提升占有率

OLED仍主要應(yīng)用在手機市場，全球市場總量逐步擴大，國內(nèi)企業(yè)高速發(fā)展。根 據(jù) Witsview 數(shù)據(jù)預(yù)測，2025 年全球 OLED 銷售額將達到 375 億美元，同比增長 1.35%。我國 OLED 產(chǎn)業(yè)規(guī)模增長明顯快于全球，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計，預(yù) 計到 2026 年大陸 OLED 市場規(guī)模將達到 879 億美元。多條 6 代 AMOLED 產(chǎn)線進 入量產(chǎn)，我國 AMOLED 面板市場占有率大幅提高，帶動產(chǎn)業(yè)規(guī)?？焖僭鲩L。未 來以京東方、TCL、維信諾及深天馬為代表的國內(nèi)企業(yè)，會進一步挑戰(zhàn)韓企原有 的 OLED 權(quán)威，在國際市場上占據(jù)更為有利的地位。

7、應(yīng)用領(lǐng)域拓展，下游產(chǎn)品提供 LED 新動能

7.1、Mini LED 市場前景廣闊，產(chǎn)業(yè)進入發(fā)展元年

LED 的應(yīng)用場景較為廣泛，主要包括顯示、照明和紅紫外等。其中，顯示和照 明規(guī)模較大，在顯示端，面板行業(yè)周期繁榮，價格仍處于歷史高位區(qū)間。新興顯 示方案 Mini LED 加速落地，使用芯片數(shù)量大大增加，同時為產(chǎn)業(yè)鏈上下游帶來 增量。在照明端，植物照明及汽車照明等高端細分領(lǐng)域為行業(yè)帶來變化，產(chǎn)品毛 利率相對較高，國內(nèi)企業(yè)迅速布局。 Mini LED 現(xiàn)階段主要應(yīng)用于高清電視、筆記本電腦、液晶顯示器、車載和平板 領(lǐng)域。各領(lǐng)域下游終端巨頭針對 Mini LED 推出新的產(chǎn)品吸引消費者，帶動整體 產(chǎn)業(yè)鏈在 2022 年迎來高速發(fā)展，產(chǎn)能快速擴張。

電視市場：隨著平板電視大尺寸化超清超亮趨勢的持續(xù)發(fā)酵，加上國內(nèi) 5G 技術(shù) 的興起，8K 超高分辨率面板產(chǎn)業(yè)鏈逐漸建立。目前，TCL、華為、三星、LG、 小米、飛利浦等主要電視廠商都發(fā)布了自己的 Mini LED 電視。2022 年 5 月， TCL 發(fā)布 MiniLED——Q10G，Q10G 全系標配微米級點陣式控光技術(shù)，最高 448 的背光分區(qū)數(shù)。共有 55/65/75/85 英寸四個版本，新品首發(fā)價分別為 4499 元、 6499 元、8499 元、12999 元。索尼宣布了其 2022 年 Bravia XR 電視系列的全部 價格和供應(yīng)細節(jié)。該系列由旗艦 8K MiniLED 系列引領(lǐng)，這是索尼第一年生產(chǎn) MiniLED 電視機。5 月 24 日，在臺北電腦展上，三星推出了新款 Odyssey Neo G7 和 G8 4K MiniLED 顯示器。 根據(jù) Omdia 預(yù)測，全球 Mini LED 背光 TV 產(chǎn)品 銷量將由 2020 年的 50 萬臺增長至 2025 年的 2530 萬臺。

筆記本、平板和顯示器市場：Mini LED 破冰 IT 類產(chǎn)品。三星在 CES 2022 推出 采用 Mini LED 背光技術(shù)的曲面游戲顯示器“Odyssey Neo G8” 。AOC 旗下專業(yè)電 競品牌 AGON 愛攻全球同期推出旗艦新品 AG274QGM，據(jù)稱是首款搭載 NVIDIA G-SYNC ULTIMATE 和 NVIDIA Reflex 延遲分析器的 Mini LED 電競顯示 器。該產(chǎn)品擁有576個分區(qū)，獲得了VESA Display HDR 1000認證，并具備300Hz 高刷新率， 1ms GtG 響應(yīng)時間，AGON PRO AG274QGM 在國內(nèi)將于 7 月上市。 5 月 17 日，華碩發(fā)布搭載 16 英寸 MiniLED 屏幕，具備 512 分區(qū) MiniLED 背光， 可以 360 度可翻轉(zhuǎn)屏幕設(shè)計的 ROG Flow X16。5 月 17 日，冠捷全球發(fā)布了新款 AGON 4 Pro 顯示器，AGON 4 Pro 采用了一塊 27 英寸的 2K 240Hz MiniLED 屏， 擁有 576 個直下式背光分區(qū)，240Hz/1ms 灰階響應(yīng)時間，最高亮度可達 1200 尼 特，并有 DisplayHDR 1000 認證。 終端廠商的認可帶來整個產(chǎn)業(yè)鏈的快速擴張，中上游包括器件廠商加碼。 上游芯片廠商：對 Mini LED 響應(yīng)活躍，和面板廠達成緊密良好合作關(guān)系。Mini LED上游技術(shù)仍存在難點，如芯片微縮化提出的更高的生產(chǎn)要求；芯片倒裝技術(shù) 的良率；芯片的一致性和可靠性。由于投資較大，龍頭融資相對容易，產(chǎn)業(yè)的集 中度會進一步提升，有利于關(guān)鍵技術(shù)的突破。目前上游主要廠商包括：三安光電、告 華燦光電、晶元光電、乾照光電和兆馳股份。

中游封裝廠商：封裝技術(shù)種類較多，不同廠商各有所長。Mini LED 封裝技術(shù)包 含 POB、COB、COG 和 IMD，其中 POB 成本低，COB 可以做到超薄及精細分 區(qū)，COG 對于巨量轉(zhuǎn)移技術(shù)友好，IMD 技術(shù)底蘊深厚。龍頭廠商加大量產(chǎn) POB 的同時，積極對其他封裝技術(shù)進行布局，以占據(jù) Mini LED 時代先機。中游企業(yè) 包括：鴻利智匯、瑞豐光電、兆馳股份、隆達電子、隆利科技和聚飛光電。 根據(jù) Yole 數(shù)據(jù)表明，Mini LED 在 TV、顯示器、平板、手機、車載、VR 及可穿 戴產(chǎn)品上均發(fā)展迅速，TV 產(chǎn)品 2020-2024 年 CAGR 達到 234%，為增長最快的市 場。中尺寸產(chǎn)品中，顯示器和平板電腦的 CAGR 分別為 99%和 78%；智能手機 的 CAGR 達到 121%。

8、安防：傳統(tǒng)需求下半年有望復(fù)蘇，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型打開行業(yè)空間

據(jù)中安網(wǎng)，2021 年我國安防行業(yè)總產(chǎn)值約 9020億元，同比增長約 6%，主要因為 公共安全市場需求旺盛，疊加傳統(tǒng)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型帶來的強勁需求，安防行業(yè)持 續(xù)保持穩(wěn)健增長。去年下半年以來，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟下行壓力顯現(xiàn)，同時疊加今年 上半年疫情的影響，傳統(tǒng)安防需求放緩。我們判斷，隨著疫情逐步得到控制，以 及政府加大基建投入，傳統(tǒng)安防需求有望逐步復(fù)蘇。

縱觀安防行業(yè)的發(fā)展，歷經(jīng)數(shù)次變革。早期的視頻監(jiān)控系統(tǒng)（模擬時代）主要是 以模擬攝像機、同軸電纜、視頻矩陣轉(zhuǎn)換器、磁帶錄像機以及顯示器為主；2000 年左右，隨著編解碼技術(shù)的發(fā)展，后端 DVR 替代了磁帶錄像機，安防行業(yè)由模 擬轉(zhuǎn)向數(shù)字化；2008 年左右，由于 SoC 技術(shù)的成熟，前端 CMOS 替換了 CCD， IPC SoC 替代了 ISP，行業(yè)進入高清化；2012 年解決方案的出現(xiàn)，使行業(yè)市場蓬 勃發(fā)展；2016 年，AI 開始滲透，深度學(xué)習(xí)算法逐漸成熟，智能化安防打開行業(yè) 邊界并不斷拓寬。

其中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的需求空間巨大，包括自動化和信息化兩個方面，特別是 疫情之后，迎來加速增長。自動化方面，由于人口老齡化趨勢顯現(xiàn)，人力成本不 斷提高，以及企業(yè)提高生產(chǎn)效率、減少安全問題的需求愈發(fā)迫切，工廠中越來越 多使用機器人代替人工勞力。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2021 年中國工業(yè)機器人 的產(chǎn)量為 36.6 萬套，同比增長 45%，未來需求有望持續(xù)增長。

其次，在信息化方面，隨著我國綜合實力的提高，大企業(yè)數(shù)量逐漸增長，產(chǎn)業(yè)規(guī) 模也不斷擴大，企業(yè)管理的難度也越來越大。全方位、全天候、全局的視頻監(jiān)控 系統(tǒng)則能夠顯著降低管理成本、實時反映生產(chǎn)運營情況，讓管理者能夠準確掌握 產(chǎn)能狀況，從而更好地制定生產(chǎn)戰(zhàn)略。目前，企業(yè)信息化建設(shè)逐漸鋪開，未來成 長空間較為廣闊。

海康威視作為安防龍頭，公司管理層戰(zhàn)略眼光前瞻、執(zhí)行力強，算法能力強，對技術(shù)理解深刻，成功抓住每次行業(yè)變革。近年來，?？低曔M行了組織架構(gòu)調(diào)整， 將研發(fā)下沉到區(qū)域中心，中央負責架構(gòu)開發(fā)維護，主要針對 PBG 和 EBG，而區(qū) 域則負責模塊/組件的開發(fā)，成熟的組件也可以入庫供調(diào)用。這樣的調(diào)整具有三 個優(yōu)勢：1）提高效率，利于加快項目進展；2）二是提升規(guī)模效應(yīng)，帶動人均創(chuàng) 收、創(chuàng)利提升；3）被調(diào)用次數(shù)多的區(qū)域給予更多支持，資源分配更為合理。隨 著架構(gòu)搭建完畢，公司效率大幅提升，以更充足的準備應(yīng)對多元化的需求。同時 基于對物聯(lián)感知業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略定位，形成在可見光、毫米波、遠紅外、X 光、聲波 領(lǐng)域的五條技術(shù)主線，構(gòu)成公司多維感知技術(shù)的主架構(gòu)。

中長期看，公司推動的 AI Cloud 云邊融合計算架構(gòu)、物信融合數(shù)據(jù)架構(gòu)持續(xù)落地， 不僅大幅增加原有業(yè)務(wù)的附加值，而且通過智能物聯(lián)網(wǎng)與信息網(wǎng)之間的數(shù)據(jù)交互， 也夯實在深度學(xué)習(xí)、大數(shù)據(jù)、智能物聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)應(yīng)用等領(lǐng)域的發(fā)展基礎(chǔ)，不斷挖 掘有助于社會效率提升的新市場、新需求，公司將業(yè)務(wù)領(lǐng)域定位為“智能物聯(lián) AloT”，未來伴隨智能物聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，公司將繼續(xù)快速成長。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。