（報(bào)告出品方/分析師：開(kāi)源證券孟鵬飛熊亞威）

1、高端校準(zhǔn)檢測(cè)儀器龍頭，技術(shù)水平領(lǐng)先，稀缺性強(qiáng)

1.1、二十年深耕細(xì)作，產(chǎn)品可比肩海外巨頭

高端校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備龍頭企業(yè)，技術(shù)水平同業(yè)領(lǐng)先。公司定位為高端儀器儀表的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造，在校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備領(lǐng)域具有較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力與行業(yè)知名度，產(chǎn)品可與海外巨頭福祿克、威卡、阿美特克等公司競(jìng)爭(zhēng)。

2005年，公司兩名科技人員分別被評(píng)為國(guó)家壓力計(jì)量技術(shù)委員會(huì)委員、國(guó)家溫度計(jì)量技術(shù)委員會(huì)委員、全國(guó)工業(yè)過(guò)程測(cè)量和控制標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)委員，確立了公司在壓力、溫度領(lǐng)域的國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位。

從單一校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備供應(yīng)商向綜合服務(wù)商拓展。

公司成立于2004年，前身為1998年成立的北京康斯特科技有限公司，發(fā)展至今已有20余年的歷史。

2007年，公司獲出口企業(yè)資質(zhì)認(rèn)定，開(kāi)啟全球化步伐。

2011年，發(fā)布全球首臺(tái)現(xiàn)場(chǎng)全自動(dòng)壓力校驗(yàn)儀。2018年開(kāi)始連續(xù)發(fā)布多款溫度產(chǎn)品，開(kāi)始發(fā)力溫度領(lǐng)域。

2019年，公司計(jì)劃使用自有資金2.1億建設(shè)IDM模式的MEMS傳感器，補(bǔ)足上游元器件短板。

2022年，公司收購(gòu)明德軟件55%股權(quán)，開(kāi)始拓展校準(zhǔn)檢測(cè)SAAS領(lǐng)域，公司業(yè)務(wù)現(xiàn)已拓展至校準(zhǔn)檢測(cè)儀器+SAAS軟件+高精度MEMS壓力傳感器。

公司產(chǎn)品主要包括數(shù)字壓力檢測(cè)產(chǎn)品、過(guò)程信號(hào)檢測(cè)產(chǎn)品以及溫濕度檢測(cè)產(chǎn)品。

（1）數(shù)字壓力檢測(cè)產(chǎn)品：包括壓力檢驗(yàn)儀、數(shù)字壓力表、智能壓力控制器等產(chǎn)品，2022年智能壓力發(fā)生器/數(shù)字精密壓力表/壓力校驗(yàn)器/標(biāo)準(zhǔn)溫濕度發(fā)生裝置占收入的比重分別為26%/18%/13%/11%，數(shù)字壓力檢測(cè)系列收入占比合計(jì)為71.65%；分產(chǎn)品毛利率來(lái)看，2022年智能壓力發(fā)生器/數(shù)字精密壓力表/壓力校驗(yàn)器/標(biāo)準(zhǔn)溫濕度發(fā)生裝置的毛利率水平分別為69.56%/88.22%/78.81%/60.56%，均多年維持在較高水平。

側(cè)面彰顯公司產(chǎn)品具有較高技術(shù)含量，具備較強(qiáng)溢價(jià)。

（2）過(guò)程信號(hào)檢測(cè)產(chǎn)品：包括過(guò)程檢驗(yàn)儀、過(guò)程信號(hào)附件、回路檢驗(yàn)儀等設(shè)備，2022年過(guò)程信號(hào)檢測(cè)產(chǎn)品收入占比為5.72%。

（3）溫濕度檢測(cè)產(chǎn)品：包括智能干體爐、測(cè)溫儀、智能恒溫槽等產(chǎn)品。2018-2022年，公司溫度校準(zhǔn)系列產(chǎn)品收入占比由11.50%提升至16.88%，收入占比有所提升。

公司產(chǎn)品品類齊全，應(yīng)用領(lǐng)域全面，下游包括計(jì)量院、第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)、冶金、機(jī)械、電力、石油、石化、醫(yī)藥等。主要的客戶包括中石油、中石化、中海油、五大電力公司、首鋼、寶鋼、一汽、二汽、波音、空客、寶馬、輝瑞制藥等公司。

公司海外收入占比提升明顯，客戶認(rèn)可度高。

2022年，公司海外業(yè)務(wù)收入達(dá)3344萬(wàn)元，占總營(yíng)收43.74%。2013-2022年公司海外業(yè)務(wù)收入自1462萬(wàn)元增長(zhǎng)至3344萬(wàn)元，營(yíng)收占比從24.28%上升至43.74%，海外業(yè)務(wù)占比上升明顯。

公司海外收入占比快速提升主要系公司堅(jiān)持內(nèi)外均衡發(fā)展的全球化經(jīng)營(yíng)策略，2007年獲得出口資質(zhì)進(jìn)行海外布局，2011年全面進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)并在美國(guó)建立子公司，公司產(chǎn)品在海外客戶的認(rèn)可度較高。

1.2、股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)擁有深厚技術(shù)背景

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。公司實(shí)際控制人為創(chuàng)始人姜維利和何欣，截至2023年7月5日，二人合計(jì)持有公司29.16%的股權(quán)，姜維利現(xiàn)任公司董事長(zhǎng)、控股子公司桑普新源董事長(zhǎng)，何欣現(xiàn)任公司副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、控股子公司長(zhǎng)峰致遠(yuǎn)與明德軟件董事長(zhǎng)。公司持股比例相對(duì)偏高的浦江川、劉寶琦和趙士春也均為公司創(chuàng)始人、董事和高管，其他股東持股較為分散。

公司創(chuàng)始人核心高管團(tuán)隊(duì)均擁有較為深厚的技術(shù)背景。姜維利、何欣、浦江川、劉寶琦、趙士春等均有計(jì)量或機(jī)電研究院所的技術(shù)崗位經(jīng)歷，其中劉寶琦和高洪軍兼任全國(guó)溫度計(jì)量技術(shù)委員會(huì)委員，董立軍兼任全國(guó)壓力計(jì)量技術(shù)委員會(huì)委員。高管團(tuán)隊(duì)的長(zhǎng)期穩(wěn)定性和過(guò)硬技術(shù)背景，為公司的良好發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

1.3、擁有完整軟件團(tuán)隊(duì)，技術(shù)水平同業(yè)領(lǐng)先

公司是國(guó)內(nèi)擁有完整軟件團(tuán)隊(duì)的高端傳感器研發(fā)制造企業(yè)。公司持續(xù)搭建體系化的研發(fā)組織，以智能硬件為基礎(chǔ)，以軟件為核心，打造融合云計(jì)算、AI技術(shù)的全閉環(huán)多維度研發(fā)生態(tài)體系，推進(jìn)數(shù)字化營(yíng)銷體系發(fā)展。

公司創(chuàng)始人擁有深厚技術(shù)背景，研發(fā)團(tuán)隊(duì)規(guī)模不斷擴(kuò)大。

公司的創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)擁有深厚的技術(shù)背景，公司也積極通過(guò)與國(guó)內(nèi)知名高校合作，進(jìn)行人才培養(yǎng)和招聘。2018-2022年，公司研發(fā)人員數(shù)量由93人提升至180人，研發(fā)人員占比由30.9%提升至35.02%，公司研發(fā)人員數(shù)量與占比均呈現(xiàn)穩(wěn)步提升趨勢(shì)。

公司持續(xù)增強(qiáng)研發(fā)投入，為收入增長(zhǎng)帶來(lái)持久動(dòng)力。

公司定位為高端校核檢測(cè)設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造，研發(fā)能力也決定了公司長(zhǎng)期發(fā)展水平，公司一直以來(lái)非常重視研發(fā)投入。

2018-2022年，研發(fā)投入由4417萬(wàn)元提升至9288萬(wàn)元，研發(fā)投入占收入比重由18.39%提升至22.44%，公司以每年研發(fā)投入占營(yíng)收比重不低于15%的目標(biāo)，確保公司產(chǎn)品的領(lǐng)先性及強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。

此外，公司不斷優(yōu)化研發(fā)模式，在研發(fā)過(guò)程中嚴(yán)格控制項(xiàng)目執(zhí)行質(zhì)量和成本，開(kāi)發(fā)過(guò)程中在各個(gè)節(jié)點(diǎn)進(jìn)行評(píng)審，提升研發(fā)效率與成效。

截至2022年底，公司及子公司已遞交審查的專利106項(xiàng)，其中包含PCT國(guó)際專利申請(qǐng)11項(xiàng)，國(guó)內(nèi)發(fā)明專利申請(qǐng)74項(xiàng)。

1.4、營(yíng)收和凈利潤(rùn)恢復(fù)正常增速，盈利能力有望提升

2020年公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)受客觀因素短暫影響后已逐步恢復(fù)正常增速，2023Q1增速亮眼。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.14億元，同比增長(zhǎng)17.2%；歸母凈利潤(rùn)7545.93萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)7.7%。2023Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.07億元，同比增長(zhǎng)44.23%；歸母凈利潤(rùn)0.16億元，同比增長(zhǎng)34.85%。

（1）2019年及以前：公司收入與凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，不僅僅是因?yàn)楣井a(chǎn)品滿足行業(yè)需求，訂單增長(zhǎng)迅猛，同時(shí)校準(zhǔn)檢測(cè)計(jì)量產(chǎn)品國(guó)產(chǎn)替代也在加速。

（2）2020年：公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.89億元，同比增長(zhǎng)0.95%（增速較2019年下滑18.14個(gè)百分點(diǎn)）；歸母凈利潤(rùn)為0.60億元，同比下降24.20%（利潤(rùn)由增轉(zhuǎn)降）。主要系客觀原因造成全球經(jīng)濟(jì)下跌及中美貿(mào)易影響。

（3）2021年至今：為應(yīng)對(duì)2020年客觀原因造成的經(jīng)濟(jì)下滑及地緣沖突帶來(lái)的影響，公司持續(xù)完善營(yíng)銷、研發(fā)、制造三大運(yùn)營(yíng)中心的體系化融合建設(shè)，成功實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增速探底回升。

毛利率水平逐步下降，未來(lái)有望回升。

2018年-2022年，公司毛利率由72.04%下降至63.49%，凈利率由30.77%下降至18.32%，公司毛利率與凈利率的下降主要系公司低毛利率產(chǎn)品（溫濕度檢測(cè)產(chǎn)品）占比提升所致。我們預(yù)計(jì)隨著公司未來(lái)逐步發(fā)力壓力和過(guò)程信號(hào)產(chǎn)品，毛利率水平有望逐步回升。

公司期間費(fèi)用率整體穩(wěn)定。

2018年-2022年，公司期間費(fèi)用率整體保持平穩(wěn)，其中銷售費(fèi)用率略有下降，研發(fā)費(fèi)用率略有上升。2022年，公司管理費(fèi)用率、銷售費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率分別為9.95%、19.19%、-2.41%、14.33%，銷售費(fèi)用率與研發(fā)費(fèi)用率在期間費(fèi)用率中占比較大。

負(fù)債水平較低，償債能力較強(qiáng)：2023Q1公司資產(chǎn)負(fù)債率為11.8%，有息負(fù)債率為1.1%，均處于較低水平；2023Q1公司流動(dòng)比率為5.4，速動(dòng)比率為4.0，償債能力較好。

營(yíng)運(yùn)能力略有提升：2015-2022年，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率由4.86次提升至5.27次，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率略有提升。

公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流狀況良好。2015-2022年，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流均保持為正，其中2022年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為1.00億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~/凈利潤(rùn)為131%。

2、深耕壓力溫濕度校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備，國(guó)產(chǎn)替代空間大

2.1、校核檢測(cè)設(shè)備行業(yè)空間廣闊，國(guó)產(chǎn)替代帶來(lái)機(jī)遇

壓力溫濕度校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備屬于熱工儀器儀表。

根據(jù)校準(zhǔn)檢測(cè)對(duì)象分類，公司屬于熱工儀器儀表類，熱工儀器儀表是指用來(lái)測(cè)量溫度、壓力、流量、液位、成分、轉(zhuǎn)速、振動(dòng)、機(jī)械位移等的儀器。

公司產(chǎn)品位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，上游受影響較大的為高精度傳感器。

（1）上游：原材料包括傳感器、AD 轉(zhuǎn)換器、單片機(jī)、液晶、電源模塊、線路板等電子元器件和金屬材料、塑料件等，其中傳感器是核心元器件。

（2）下游：壓力檢測(cè)設(shè)備和溫濕度檢測(cè)儀器儀表下游應(yīng)用主要為各種工業(yè)現(xiàn)場(chǎng)壓力、溫濕度等熱工信號(hào)以及各種壓力儀表、溫濕度儀表的校準(zhǔn)與測(cè)試，包括石油、化工、電力、冶金、機(jī)械制造、國(guó)防軍工、計(jì)量等。

公司主營(yíng)產(chǎn)品市場(chǎng)空間廣闊。

儀器儀表行業(yè)是國(guó)家基礎(chǔ)性行業(yè)，覆蓋下游如石油化工、食品醫(yī)療等眾多行業(yè)，行業(yè)發(fā)展空間較大，具備持續(xù)發(fā)展動(dòng)力。

2015-2022年我國(guó)電子測(cè)量?jī)x器市場(chǎng)規(guī)模從26.3億美元增長(zhǎng)至53億美元，CAGR達(dá)10.5%。

2021年數(shù)字壓力檢測(cè)儀器市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到56.6億元，2012-2021年CAGR達(dá)7.3%。公司主營(yíng)產(chǎn)品所處行業(yè)下游潛在應(yīng)用空間較大，具備長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Α?/p>

公司產(chǎn)品可與海外巨頭比肩，國(guó)產(chǎn)替代帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇。

全球壓力溫濕度校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備由國(guó)際公司福祿克、德魯克、阿美特克、威卡等公司主導(dǎo)，年收入規(guī)模均超過(guò)10億美元。對(duì)比來(lái)看，國(guó)內(nèi)大部分企業(yè)年均收入規(guī)模較小，而公司2011年?duì)I收就突破1億元，2022年更是突破4億元，且主要來(lái)源于儀器儀表制造。

我們認(rèn)為隨著公司技術(shù)水平的持續(xù)提升、營(yíng)銷體系的逐步完善，未來(lái)國(guó)產(chǎn)替代有望為國(guó)內(nèi)頭部企業(yè)帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇。

2.2、公司陸續(xù)推出新產(chǎn)品占領(lǐng)市場(chǎng)，持續(xù)提升競(jìng)爭(zhēng)力

公司基于自身技術(shù)優(yōu)勢(shì)，不斷推出新產(chǎn)品占領(lǐng)市場(chǎng)。

（1）全自動(dòng)壓力校驗(yàn)儀

公司生產(chǎn)的ConST811A智能全自動(dòng)壓力校驗(yàn)儀采用水介質(zhì)，液壓可高達(dá)60MPa，可以準(zhǔn)確輸出用戶所需的壓力值，并按照預(yù)設(shè)條件自動(dòng)工作，精度等級(jí)為0.01、0.02級(jí)。該產(chǎn)品可廣泛應(yīng)用于電力、石油、化工、計(jì)量、冶金、生物、食品、交通及汽車制造等領(lǐng)域。

（2）防爆智能過(guò)程校驗(yàn)儀

公司研發(fā)生產(chǎn)的ConST326Ex系列防爆智能過(guò)程校驗(yàn)儀可用于0區(qū)防爆環(huán)境。該產(chǎn)品集HART通信、測(cè)量表、信號(hào)源、回路電源、壓力指示儀、數(shù)據(jù)記錄儀、熱工計(jì)算器等功能于一體。

（3）智能壓力檢驗(yàn)儀

公司研發(fā)生產(chǎn)的ConST283智能數(shù)字壓力校驗(yàn)儀為第五代壓力儀表，適合于現(xiàn)場(chǎng)及實(shí)驗(yàn)室使用，可完成HART智能壓力(差壓)變送器、普通壓力(差壓)變送器、壓力開(kāi)關(guān)、精密壓力表、一般壓力表等壓力儀表的校驗(yàn)工作。

3、布局高端MEMS壓力傳感器，未來(lái)成長(zhǎng)可期

3.1、 MEMS壓力傳感器量產(chǎn)在即，有望打開(kāi)新成長(zhǎng)空間

MEMS傳感器是采用微電子和微機(jī)械技術(shù)工藝制造而成的微型傳感器，可將壓力、溫度、化學(xué)、光等信號(hào)通過(guò)信號(hào)轉(zhuǎn)換為另一種可檢測(cè)信號(hào)。

與傳統(tǒng)傳感器相比，MEMS傳感器具有體積小、重量輕、成本低、功耗低、可靠性高、適合批量化生產(chǎn)、易于集成和實(shí)現(xiàn)智能化等特點(diǎn)。

MEMS壓力智能傳感器是最廣泛使用的MEMS產(chǎn)品之一。Yole Development數(shù)據(jù)顯示，2020年全球MEMS壓力傳感器銷售額為18億美元，占MEMS產(chǎn)品收入比重為14.6%，收入占比僅次于射頻。

MEMS壓力傳感器下游應(yīng)用廣泛，市場(chǎng)空間大。MEMS壓力傳感器作為最廣泛使用的MEMS傳感器產(chǎn)品之一，可廣泛應(yīng)用于汽車、醫(yī)療、航空航天、工業(yè)、消費(fèi)等領(lǐng)域。

賽迪顧問(wèn)數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)2023年家電及消費(fèi)電子、工業(yè)、汽車、醫(yī)療占比分別為49%、13%、23%、9%，工業(yè)是MEMS壓力傳感器應(yīng)用較廣泛的領(lǐng)域。

廣泛的下游應(yīng)用推動(dòng)了MEMS壓力傳感器市場(chǎng)規(guī)模保持快速增長(zhǎng)，Yole Intelligence數(shù)據(jù)顯示，MEMS壓力傳感器市場(chǎng)規(guī)模有望從2021年的20.04億美元增長(zhǎng)至2027年26.24億美元，CAGR為4.6%。

中國(guó)是全球最大的MEMS市場(chǎng)，賽迪顧問(wèn)數(shù)據(jù)顯示，2018年-2021年中國(guó)MEMS壓力傳感器產(chǎn)值由127.75億元提升至162.09億元，CAGR為8.3%。

MEMS壓力傳感器在汽車、消費(fèi)電子等走量、低質(zhì)的行業(yè)已經(jīng)成熟，但是針對(duì)校準(zhǔn)、工業(yè)、醫(yī)療等高端領(lǐng)域配套能力非常薄弱，主要依賴國(guó)外進(jìn)口。

華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2020年我國(guó)MEMS壓力傳感器市占率前五大企業(yè)分別為博世、泰科電子、英飛凌、森薩塔、恩智浦，均為海外企業(yè)，CR5達(dá)到57%，市場(chǎng)集中度較高，高精度的MEMS壓力傳感器受海外“卡脖子”問(wèn)題嚴(yán)重。

公司布局MEMS壓力傳感器，已實(shí)現(xiàn)突破，產(chǎn)品即將進(jìn)入量產(chǎn)環(huán)節(jié)。我們認(rèn)為公司布局高精度MEMS壓力傳感器是業(yè)務(wù)發(fā)展的必然選擇，基于以下三點(diǎn)因素：

（1）降成本：MEMS壓力傳感器是公司采購(gòu)成本中占比較高的零部件，公司努力實(shí)現(xiàn)MEMS壓力傳感器自產(chǎn)自用，提升整體盈利能力。

（2）解決“卡脖子”問(wèn)題：國(guó)際局勢(shì)動(dòng)蕩，國(guó)家對(duì)設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率要求逐步提升，高精度MEMS壓力傳感器一直屬于上游“卡脖子”的關(guān)鍵器件，影響了公司產(chǎn)品性能和供應(yīng)鏈穩(wěn)定。

（3）產(chǎn)品延伸：MEMS壓力傳感器下游應(yīng)用廣泛，半導(dǎo)體設(shè)備、高端工業(yè)母機(jī)、航空航天、氣象站、機(jī)器人均可應(yīng)用，此外可以延伸壓力變送器產(chǎn)品制造。

2019年，公司發(fā)布公告，擬使用自有資金2.1億元開(kāi)展MEMS傳感器垂直產(chǎn)業(yè)智能制造項(xiàng)目，預(yù)計(jì)項(xiàng)目建設(shè)周期為5年，達(dá)產(chǎn)后可年產(chǎn)30萬(wàn)只壓力傳感器芯體，并可繼續(xù)深加工成10萬(wàn)只壓力傳感器和20萬(wàn)臺(tái)壓力變送器，預(yù)計(jì)達(dá)到后年度銷售收入8.19億元，凈利潤(rùn)2.05億元。

公司MEMS壓力傳感器采用硅壓阻式技術(shù)路線。具有全量程兼容性、靈敏度高、成本低等優(yōu)點(diǎn)，應(yīng)用進(jìn)程不斷實(shí)現(xiàn)新突破，使得硅壓阻技術(shù)能夠滿足設(shè)計(jì)新要求，壓阻式應(yīng)用最廣。

生產(chǎn)各環(huán)節(jié)均達(dá)到同業(yè)領(lǐng)先水平。MEMS壓力傳感器生產(chǎn)工藝相對(duì)復(fù)雜，主要包括芯體設(shè)計(jì)制作、封裝、測(cè)評(píng)和補(bǔ)償算法，壁壘較高。

（1）芯體設(shè)計(jì)與制作：已經(jīng)與具備硅壓力傳感器設(shè)計(jì)能力的科研機(jī)構(gòu)展開(kāi)合作，全資子公司Additel參股美國(guó)微差壓硅傳感器設(shè)計(jì)、制造公司Superior Sensor。

（2）封裝：加速進(jìn)行傳感器封裝測(cè)試線工藝參數(shù)的驗(yàn)證與設(shè)備開(kāi)發(fā)。

（3）測(cè)評(píng)與補(bǔ)償算法：基于豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，建立高精度傳感器評(píng)價(jià)測(cè)試體系。

價(jià)格：對(duì)比海外產(chǎn)品具有顯著價(jià)格優(yōu)勢(shì)。公司是高精度MEMS壓力傳感器龍頭，產(chǎn)品性能比肩德魯克、橫河、維薩拉等國(guó)際巨頭，公司高端MEMS壓力傳感器精度低至0.01級(jí)，成本較海外競(jìng)品售價(jià)有顯著優(yōu)勢(shì)。

下游應(yīng)用：即將進(jìn)入量產(chǎn)階段。公司MEMS壓力傳感器即將進(jìn)入量產(chǎn)階段，初期實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)自用，后期可逐步以模塊形式對(duì)外供貨。公司MEMS壓力傳感器下游應(yīng)用領(lǐng)域包括半導(dǎo)體設(shè)備、高端工業(yè)母機(jī)、航空航天、氣象站等，其中半導(dǎo)體及工業(yè)母機(jī)對(duì)精度要求較高，機(jī)器人領(lǐng)域?qū)纫筝^低。

我們認(rèn)為，公司目前在MEMS高精度壓力傳感器產(chǎn)品上的技術(shù)、生產(chǎn)等方面已儲(chǔ)備充分，具備向工業(yè)母機(jī)、機(jī)器人等領(lǐng)域拓展的能力，盡管還未有相關(guān)的產(chǎn)品應(yīng)用，但考慮其稀缺性，未來(lái)成長(zhǎng)空間較大。

3.2、步步為營(yíng)推進(jìn)高端壓力變送器產(chǎn)品，產(chǎn)品線進(jìn)一步擴(kuò)展

壓力變送器為MEMS壓力傳感器的下游產(chǎn)品。MEMS壓力傳感器輸出為非標(biāo)準(zhǔn)信號(hào)，在實(shí)際應(yīng)用中為使傳感器具有通用性以及便于信號(hào)傳送和記錄，便將傳感器與帶有標(biāo)準(zhǔn)信號(hào)輸入電路配套使用，使之輸出符合標(biāo)準(zhǔn)的信號(hào)，此時(shí)輸出標(biāo)準(zhǔn)信號(hào)的傳感器稱為變送器。

公司基于MEMS壓力傳感器，步步為營(yíng)，拓展變送器產(chǎn)品。公司基于MEMS壓力傳感器逐步拓展高端變送器產(chǎn)品，目前主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為日本橫河等海外企業(yè)，國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要為川儀股份，公司產(chǎn)品市場(chǎng)定位與川儀股份不同，在細(xì)分市場(chǎng)具備稀缺性。

壓力變送器產(chǎn)品市場(chǎng)空間廣闊。華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2019年我國(guó)壓力變送器市場(chǎng)規(guī)模約為40.2億元，預(yù)計(jì)未來(lái)三年將保持3%左右的年均復(fù)合增長(zhǎng)率，2022年市場(chǎng)規(guī)模近44億元。

壓力變送器國(guó)產(chǎn)替代需求強(qiáng)烈。目前國(guó)內(nèi)行業(yè)集中度較低、低端產(chǎn)品過(guò)剩，中高端產(chǎn)品依賴進(jìn)口，2019年日本橫河、美國(guó)艾默生市占率分別為29%、24%，國(guó)產(chǎn)企業(yè)以川儀股份、中控技術(shù)為代表，未來(lái)國(guó)產(chǎn)替代和增長(zhǎng)潛力大。

4、控股明德軟件布局SAAS，推進(jìn)工業(yè)數(shù)字化發(fā)展

2022年1月，公司發(fā)布公告，以自有資金1530萬(wàn)元受讓南京明德軟件有限公司（簡(jiǎn)稱“明德軟件”）55%股權(quán)，對(duì)明德軟件實(shí)現(xiàn)控制，公司有望通過(guò)軟硬件服務(wù)深度綁定核心客戶。

明德軟件主營(yíng)業(yè)務(wù)為檢測(cè)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型及信息化整體解決方案、檢測(cè)工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)、計(jì)量器具全生命周期管理整體解決方案的研發(fā)、銷售及技術(shù)服務(wù)。

明德軟件已經(jīng)為包括上海計(jì)量院、蘇州計(jì)量院、南京計(jì)量院、湖北全省/省院、SGS、日照鋼鐵、中國(guó)地震局等全國(guó)400多家機(jī)構(gòu)企業(yè)提供專業(yè)的信息化服務(wù)。

明德軟件基于業(yè)務(wù)獨(dú)立、基礎(chǔ)與智能共享，可以將客戶的業(yè)務(wù)、記錄、證書報(bào)告、財(cái)務(wù)、市場(chǎng)、質(zhì)量、辦公等整合進(jìn)入一個(gè)信息化平臺(tái)，并圍繞機(jī)構(gòu)各類事項(xiàng)打造檢測(cè)檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)信息化整體解決方案。

明德軟件SAAS平臺(tái)的核心功能：

（1）平臺(tái)和產(chǎn)品協(xié)同解決客戶痛點(diǎn)：分布式控制系統(tǒng)下，液體和氣體存放、運(yùn)輸過(guò)程中因管理不善或操作不當(dāng)導(dǎo)致的“跑冒滴漏”問(wèn)題是熱工領(lǐng)域運(yùn)營(yíng)痛點(diǎn)。公司SAAS云平臺(tái)預(yù)計(jì)可以解決這些問(wèn)題，提高工程師的效率。

（2）與公司校準(zhǔn)檢測(cè)產(chǎn)品產(chǎn)生協(xié)通效應(yīng)：公司校準(zhǔn)測(cè)試產(chǎn)品價(jià)格較高，主要原因?yàn)楦呔人a(chǎn)生的研發(fā)成本及生產(chǎn)測(cè)試成本。但是，SAAS云平臺(tái)能夠和公司產(chǎn)品研發(fā)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，降低研發(fā)成本。

AI賦能SAAS，明德軟件產(chǎn)品不斷優(yōu)化。

根據(jù)公司公告，公司校準(zhǔn)檢測(cè)產(chǎn)品與SAAS系統(tǒng)融合AI技術(shù)過(guò)程中，校準(zhǔn)檢測(cè)產(chǎn)品將基于Tensorflow等框架實(shí)現(xiàn)智能數(shù)據(jù)采集與檢測(cè)，SAAS平臺(tái)可基于AI相關(guān)模型實(shí)現(xiàn)智能客服、企業(yè)培訓(xùn)等功能模塊。

（1）自動(dòng)化運(yùn)營(yíng)：通過(guò)AI算法，SAAS系統(tǒng)可自動(dòng)完成大量重復(fù)工作，提高生產(chǎn)效率和降低運(yùn)營(yíng)成本。

（2）智能客戶服務(wù)：嵌入自然語(yǔ)言處理技術(shù)，SAAS系統(tǒng)可實(shí)現(xiàn)全天候客戶服務(wù)，提高客戶滿意度。

（3）數(shù)據(jù)分析：通過(guò)大量測(cè)試數(shù)據(jù)分析，SAAS系統(tǒng)可獲得有關(guān)客戶需求的深度了解，從而改進(jìn)產(chǎn)品和服務(wù)。

5、盈利預(yù)測(cè)與估值

5.1、盈利預(yù)測(cè)

公司是國(guó)內(nèi)壓力檢測(cè)龍頭企業(yè)，業(yè)務(wù)逐漸拓展到過(guò)程信號(hào)檢測(cè)與溫濕度檢測(cè)產(chǎn)品，目前公司已經(jīng)形成校核檢測(cè)設(shè)備+SAAS+MEMS壓力傳感器“一體兩翼“的垂直產(chǎn)品格局，具備與國(guó)際先進(jìn)廠商競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，產(chǎn)品具備較強(qiáng)溢價(jià)能力。

預(yù)計(jì)未來(lái)隨著公司海內(nèi)外市場(chǎng)的持續(xù)拓展，疊加壓力傳感器等新產(chǎn)品的市場(chǎng)開(kāi)拓，未來(lái)營(yíng)收與盈利能力能夠進(jìn)一步上行。

數(shù)字壓力檢測(cè)產(chǎn)品為公司核心產(chǎn)品，未來(lái)伴隨核心部件的自產(chǎn)以及壓力傳感器等產(chǎn)品的市場(chǎng)化，未來(lái)毛利率有望持續(xù)上升，業(yè)務(wù)有望加速拓展。我們預(yù)計(jì)此項(xiàng)業(yè)務(wù)2023-2025年?duì)I收增速為30%/37%/40%，毛利率為74%/75%/75%。

過(guò)程信號(hào)檢測(cè)產(chǎn)品是公司重點(diǎn)推進(jìn)產(chǎn)品，產(chǎn)品偏向中高端，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收增速較高，分別為20%/30%/30%，毛利率分別為69%/70%/71%。

公司溫濕度檢測(cè)產(chǎn)品已經(jīng)逐漸成熟，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收增速為20%/30%/30%，毛利率為55%/56%/57%。

綜合上述業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)，2023-2025年公司綜合毛利率呈小幅上升趨勢(shì)，分別為64.7%/66.9%/68.2%。

5.2、估值

我們選擇主營(yíng)產(chǎn)品與公司接近的芯動(dòng)聯(lián)科、必創(chuàng)科技、高華科技作為可比公司，對(duì)應(yīng)2023-2025年平均PE為60.1、43.0、32.8倍。

我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年公司營(yíng)業(yè)收入為5.24/7.03/9.61億元，歸母凈利潤(rùn)為0.96/1.44/2.04億元，EPS為0.45/0.68/0.96元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為38.0/25.2/17.8倍，低于可比公司平均估值。

公司主業(yè)扎實(shí)，校準(zhǔn)檢測(cè)設(shè)備產(chǎn)品具備較強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)高端MEMS壓力傳感器+SAAS有望推動(dòng)公司營(yíng)收與凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)快速提升。

6、風(fēng)險(xiǎn)提示

（1）高端MEMS壓力傳感器發(fā)展不及預(yù)期；

（2）工業(yè)母機(jī)、機(jī)器人客戶拓展不及預(yù)期；

（3）SAAS系統(tǒng)發(fā)展不及預(yù)期。

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