（報(bào)告出品方/作者：華安證券，胡楊、傅欣璐）

1 螢石網(wǎng)絡(luò)：智能家居與云平臺(tái)服務(wù)生態(tài)領(lǐng)跑者

1.1“智能家居+云平臺(tái)”雙輪驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)品多元領(lǐng)域覆蓋

十年積淀布局 C 端市場(chǎng)，“智能家居+云平臺(tái)”雙輪驅(qū)動(dòng)。2013 年，海康威視正式提出要成為物聯(lián)網(wǎng)解決方案提供商，將智能家居市場(chǎng)作為其深耕的視頻監(jiān)控技術(shù)業(yè)務(wù)的 C 端延展市場(chǎng)之一，發(fā)布了“螢石”智能生活品牌。螢石作為?？低曉?C 端布局打響的第一槍，于 2014 年開啟智能家居配套云平臺(tái)“螢石云視頻”搭建。 2015 年，螢石網(wǎng)絡(luò)正式開始公司化獨(dú)立經(jīng)營(yíng)，致力于成為可信賴的智能家居服務(wù)商及物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)提供商。此后，公司積極拓展產(chǎn)品覆蓋范圍，逐步完善在智能控制、AIoT等領(lǐng)域的業(yè)務(wù)布局，重點(diǎn)建設(shè)“1+4+N”生態(tài)體系。目前，公司已針對(duì)消費(fèi)者與企業(yè)客戶的不同需求形成了“智能家居+云平臺(tái)”的雙主業(yè)格局，下游覆蓋云平臺(tái)應(yīng)用、螢石物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)、智能化產(chǎn)品接入與基礎(chǔ)設(shè)施四大領(lǐng)域。

構(gòu)建“1+4+N”生態(tài)體系，線上線下協(xié)同增長(zhǎng)。螢石大力推進(jìn)“1+4+N”生態(tài)體系建設(shè)，構(gòu)建一體化智能生活解決方案及開放式云平臺(tái)服務(wù)。其中“1”代表螢石物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)，“4”指智能家居攝像機(jī)、智能入戶、智能控制和智能服務(wù)機(jī)器人四類具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的代表產(chǎn)品；“N”泛指合作開發(fā)和第三方直接接入螢石云平臺(tái)的其他智能家居產(chǎn)品。螢石以自建物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)為核心，自有產(chǎn)品矩陣與第三方產(chǎn)品通過接入平臺(tái)形成針對(duì)不同生活場(chǎng)景下的生態(tài)閉環(huán)，線上線下互相促進(jìn)，形成協(xié)同增長(zhǎng)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

1.2 股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，跟投計(jì)劃激發(fā)員工活力

股權(quán)架構(gòu)清晰穩(wěn)定，業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)公司治理。螢石網(wǎng)絡(luò)股權(quán)架構(gòu)簡(jiǎn)明清晰。作為脫胎于?？低晞?chuàng)新業(yè)務(wù)的分拆公司，海康威視直接持有螢石網(wǎng)絡(luò) 48%的股份，青荷投資（?？低晞?chuàng)新業(yè)務(wù)跟投計(jì)劃持股平臺(tái)）持有 32%的股份。螢石網(wǎng)絡(luò)依托海康威視在技術(shù)、制造能力及渠道三方面的深厚底蘊(yùn)，自成立之初便相對(duì)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手存在天然優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，螢石網(wǎng)絡(luò)以技術(shù)為公司核心，構(gòu)建了業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)的公司治理模式，根據(jù)業(yè)務(wù)劃分設(shè)立了 5 家子公司，采取軟硬并舉模式不斷推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新。

核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富，平均從業(yè)年齡超過 15 年。公司的核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)平均從業(yè)年齡約為 16.6年，全體成員在軟硬件開發(fā)領(lǐng)域均具有豐富的技術(shù)與管理經(jīng)驗(yàn)。團(tuán)隊(duì)成員基于自身豐富業(yè)界經(jīng)驗(yàn)，推出了穩(wěn)定性強(qiáng)的技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品開發(fā)體系，是公司在市場(chǎng)中持續(xù)維持強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力的重要保障。

?？低暩队?jì)劃激發(fā)人才活力。公司充分考慮自身的發(fā)展階段與行業(yè)情況，讓部分員工參與了與公司現(xiàn)階段發(fā)展情況相匹配的海康威視跟投計(jì)劃，通過阡陌青荷投資平臺(tái)實(shí)現(xiàn)公司核心員工的利益與公司利益的一致性。公司目前尚處于快速成長(zhǎng)階段，未來將繼續(xù)完善涵蓋高級(jí)管理人員、核心人員及骨干業(yè)務(wù)人員的股權(quán)激勵(lì)和員工創(chuàng)新跟投機(jī)制，建立起一支專業(yè)的人才隊(duì)伍以滿足公司的發(fā)展需要，確保公司業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

1.3 以技術(shù)創(chuàng)新為核心，營(yíng)收利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)

營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)近年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2018 年至 2021 年，受益于智能家居市場(chǎng)的快速發(fā)展與覆蓋面較廣的產(chǎn)品體系，螢石網(wǎng)絡(luò)營(yíng)業(yè)收入的年復(fù)合增長(zhǎng)率超過 40%，凈利潤(rùn)同樣維持了超過 40%的年復(fù)合增長(zhǎng)率。2022 年，受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)影響，期間費(fèi)用增長(zhǎng)，公司歸母凈利潤(rùn)有所下滑，但營(yíng)業(yè)收入仍呈現(xiàn)出韌性表現(xiàn)。公司營(yíng)業(yè)收入增速同比有所降低，但營(yíng)業(yè)收入整體仍維持增長(zhǎng)。2022 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 43.06 億元，同比增長(zhǎng) 1.61%；歸母凈利潤(rùn) 3.33 億元，同比下降26.10%。伴隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，公司新品持續(xù)推出與渠道建設(shè)日趨完善，預(yù)計(jì) 23 年業(yè)績(jī)將改善向好。截至目前，23 年 Q1 業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 10.79 億元，同比去年增長(zhǎng) 4.27%；歸母凈利潤(rùn) 9117 萬元，同比增長(zhǎng) 33.7%。

毛利率整體穩(wěn)定，期間費(fèi)用率提升。公司毛利率保持在穩(wěn)定水平，近幾年均在 35%左右，其中，云平臺(tái)服務(wù)毛利率高企在 70%以上，C 端智能家居產(chǎn)品毛利率多在 35%上下，新推出的智能家居品類則拉動(dòng)其他業(yè)務(wù)毛利率。公司期間費(fèi)用率在近幾年有所增長(zhǎng)，主要是 1）公司為進(jìn)一步加強(qiáng)渠道建設(shè)和品牌建設(shè)，銷售費(fèi)用同比有所增長(zhǎng)；2）管理人員職工薪酬的增長(zhǎng)，使得公司管理費(fèi)用同比有所增長(zhǎng)；3）公司持續(xù)投入研發(fā)智能家居產(chǎn)品新品和物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)服務(wù)，研發(fā)費(fèi)用同比亦有所增長(zhǎng)。

始終重視產(chǎn)品研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用率同業(yè)領(lǐng)先。公司擁有較強(qiáng)的自主研發(fā)實(shí)力和創(chuàng)新能力，自創(chuàng)立以來始終重視研發(fā)投入，使得核心技術(shù)創(chuàng)新能力進(jìn)一步得以強(qiáng)化。公司持續(xù)加大研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用于 2018~2022 年從 2.27 億元增長(zhǎng)至 6.03 億元。此外，公司的研發(fā)費(fèi)用率始終保持較高比例，約在 14%左右，高于同行業(yè)可比公司均值。

在研項(xiàng)目品種多元且數(shù)目可觀，公司多領(lǐng)域研發(fā)創(chuàng)新齊頭并進(jìn)。截至 22 年上半年，公司共有 10 項(xiàng)在研項(xiàng)目，覆蓋業(yè)務(wù)領(lǐng)域多樣化。除了少部分項(xiàng)目為已有的技術(shù)升級(jí)以外，多數(shù)項(xiàng)目均具有較為廣泛的應(yīng)用前景，可以提升公司的產(chǎn)品線覆蓋范圍，完善公司的產(chǎn)品生態(tài)，為公司保持強(qiáng)勁市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力提供有力支撐。

1.4 自主生產(chǎn)保障穩(wěn)定供應(yīng)，經(jīng)銷渠道促進(jìn)產(chǎn)品放量

自主生產(chǎn)占比逐步提升，自建工廠維護(hù)供應(yīng)穩(wěn)定。螢石網(wǎng)絡(luò)于 2020 年進(jìn)行產(chǎn)線切分，開始獨(dú)立生產(chǎn)，當(dāng)年自主加工率便達(dá)到 62.24%，僅攝像頭就自產(chǎn) 628.21 萬件，占 2020 年全球家用攝像頭出貨量的 7.07%。公司還通過外協(xié)加工生產(chǎn)、生態(tài)產(chǎn)品合作和采購(gòu)成品等模式進(jìn)行產(chǎn)品獲取，2020 年智能家居攝像機(jī)總出貨量約為 1279 萬臺(tái)，占據(jù)了 14.39%全球市場(chǎng)份額。此后，螢石網(wǎng)絡(luò)不斷在自主生產(chǎn)能力加大投入，建設(shè)了多條自有產(chǎn)線，自主加工率穩(wěn)步提升。至 2022 年上半年，公司自產(chǎn)率已達(dá)到 84.84%，采購(gòu)成品的情形主要發(fā)生在針對(duì)配件產(chǎn)品的采購(gòu)，自主生產(chǎn)為主的生產(chǎn)架構(gòu)已初步成型。同時(shí)，在螢石網(wǎng)絡(luò)的上市募集項(xiàng)目計(jì)劃中，約 55% 的募集資金將投入螢石智能制造重慶基地項(xiàng)目，未來公司將在產(chǎn)品自主生產(chǎn)能力上進(jìn)一步擴(kuò)大自身優(yōu)勢(shì)。

渠道搭建完善，線下經(jīng)銷貢獻(xiàn)主要收入。公司現(xiàn)有銷售渠道包括線下銷售（22 年占比 76%）和線上銷售（22 年占比 23%）；其中，線下銷售又分為經(jīng)銷商、專業(yè)客戶、直營(yíng)店，線上銷售分為 B2C 和電商平臺(tái)自營(yíng)。截止 2022 年底，經(jīng)銷商收入占比約 65%，是所有細(xì)分渠道中占比最高的，主要由于經(jīng)銷商具備地域和專業(yè)優(yōu)勢(shì)，可以制定本地化的銷售策略，通過不斷完善和優(yōu)化經(jīng)銷商隊(duì)伍，公司產(chǎn)品不僅在一、二線大城市快速覆蓋，同時(shí)在三、四線城市也實(shí)現(xiàn)了廣泛布局。2022 年，公司還積極拓展專業(yè)大型連鎖 KA 渠道，擴(kuò)大零售入口；積極開拓五金渠道，為智能鎖新品做新渠道適配。其余渠道中，線下的專業(yè)客戶采購(gòu)（主要為電信運(yùn)營(yíng)商客戶）、線上的 B2C（主要為天貓和公司商城）與電商自營(yíng)（主要為京東和亞馬遜）三者收入整體相近。直營(yíng)店目前已在全國(guó)布局 3 家，通過全面生態(tài)產(chǎn)品展示，對(duì)消費(fèi)者進(jìn)行智能家居理念教育。海外營(yíng)收占比連續(xù)提升。在境內(nèi)渠道建設(shè)相對(duì)成熟基礎(chǔ)上，公司不斷開拓境外經(jīng)銷商渠道，目前境內(nèi)收入占比約 72%，境外收入占比 28%左右。通過加強(qiáng)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的開拓與產(chǎn)品服務(wù)布局，如 2014-2015 年公司推出螢石物聯(lián)云平臺(tái)海外版本，未來公司境外收入將進(jìn)一步提升。

2 智能視覺空間廣闊，三梯隊(duì)打造產(chǎn)品陣列

2.1 智能家居邁入全屋智能階段，智能視覺場(chǎng)景機(jī)會(huì)豐富

智能家居發(fā)展趨勢(shì)分為四個(gè)階段，最終聚焦于以人為中心的個(gè)性化智能。智能家居以住宅為平臺(tái)，利用互聯(lián)網(wǎng)通訊技術(shù)、智能控制技術(shù)、音視頻技術(shù)等將泛家居設(shè)施自動(dòng)化和集成化，構(gòu)建高效住宅設(shè)施管理系統(tǒng)。從產(chǎn)品形態(tài)的維度來看，智能家居的發(fā)展趨勢(shì)可分為四個(gè)階段：（1）單品智能化。以家電產(chǎn)品智能化為代表，傳統(tǒng)家居產(chǎn)品也緊跟智能化趨勢(shì)，實(shí)現(xiàn)家居產(chǎn)品與信息技術(shù)的融合。（2）聯(lián)動(dòng)系統(tǒng)化。不同品牌、不同品類的產(chǎn)品之間在物理上互聯(lián)、在數(shù)據(jù)上互通，需要智能家居中的所有產(chǎn)品在同一平臺(tái)運(yùn)營(yíng)。（3）全屋智能化。產(chǎn)品間的互動(dòng)互通都是機(jī)器的主動(dòng)行為，不需要人為干涉，這一階段的實(shí)現(xiàn)不僅需要大量物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備感知數(shù)據(jù)，還需要與 AI 算法技術(shù)深度配合。（4）以人為中心的智能化，滿足家居場(chǎng)景中不同人的智能化服務(wù)需求。在全屋智能系統(tǒng)下，感知數(shù)據(jù)與AI算法、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等技術(shù)進(jìn)一步深度融合后，可以對(duì)人的需求進(jìn)一步深度挖掘，提供主動(dòng)交互服務(wù)。

智能家居市場(chǎng)增長(zhǎng)迅速，21-24 年預(yù)計(jì)保持 15%復(fù)合增速。智能家居是傳統(tǒng)家居產(chǎn)品結(jié)合新一代信息技術(shù)發(fā)展的必然結(jié)果。根據(jù) Statista 統(tǒng)計(jì)預(yù)測(cè)，2020 年全球智能家居市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到276億美元，未來幾年將延續(xù) 15％左右的年復(fù)合增長(zhǎng)率，預(yù)計(jì)到 2024 年智能家居設(shè)備消費(fèi)者支出將達(dá)到 471 億美元。

智能視覺是智能家居的“灘頭陣地”。智能視覺產(chǎn)品扮演了使用者與智能家居硬件之間的溝通媒介，是具有智能化硬件協(xié)調(diào)能力的綜合性產(chǎn)品。目前，智能視覺相關(guān)產(chǎn)品已成為智能家居中智能化水平較高、應(yīng)用范圍最廣的產(chǎn)品。家用智能視覺產(chǎn)品未來將在智能家居中發(fā)揮協(xié)同調(diào)度的作用以提供更加豐富的應(yīng)用價(jià)值，包括安防預(yù)警和其他極具生活便利性的服務(wù)，如家庭安防、長(zhǎng)幼看護(hù)、休閑娛樂、寵物養(yǎng)護(hù)等，最終達(dá)到提振用戶居家體驗(yàn)的目的。

國(guó)內(nèi)智能視覺市場(chǎng)高速成長(zhǎng)，21-25 年預(yù)計(jì)保持 21%復(fù)合增速。根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)，2016 年至 2020 年，家用智能視覺市場(chǎng)高速增長(zhǎng)，中國(guó)家用智能視覺產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模從2016年的59億元增加到2020年331億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)53.5%。增長(zhǎng)的主要原因是智能門鎖、掃地機(jī)器人、智能音箱等家用智能視覺產(chǎn)品陸續(xù)面世并快速發(fā)展，推動(dòng)了家用智能視覺產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。未來隨著家用智能視覺與智能家居產(chǎn)品的進(jìn)一步融合，智能視覺市場(chǎng)將持續(xù)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)在 2021 年到 2025 年間的年復(fù)合增長(zhǎng)率為 21%。

目前螢石網(wǎng)絡(luò)基于智能家居攝像機(jī)、智能入戶、智能控制、智能服務(wù)機(jī)器人四大核心產(chǎn)品線，已形成三大產(chǎn)品發(fā)展梯隊(duì)。第一梯隊(duì)——智能家居攝像機(jī)已占據(jù)市場(chǎng)領(lǐng)先位置，成為“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)；第二梯隊(duì)——智能入戶面臨空間大、滲透率低的市場(chǎng)，智能門鎖核心產(chǎn)品發(fā)力，有望成為硬件第二成長(zhǎng)曲線；第三梯隊(duì)——智能服務(wù)機(jī)器人與其他產(chǎn)品面臨廣闊發(fā)展空間，有望攜手智能控制產(chǎn)品在公司生態(tài)內(nèi)實(shí)現(xiàn)全屋智能聯(lián)動(dòng)。

2.2 梯隊(duì)一：王牌產(chǎn)品智能安防，打造 C 端業(yè)務(wù)基石

家居安防產(chǎn)品在智能家居市場(chǎng)中占據(jù)重要地位。按照 Statista 的數(shù)據(jù)分析，家居安防產(chǎn)品占全球智能家居市場(chǎng)不同類型產(chǎn)品的市場(chǎng)份額有望從 2020 年的 24%左右提升至 2024 年的 28%左右，預(yù)計(jì)到 2024 年全球家居安防類產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到 100 億美元以上。

中國(guó)家庭安防市場(chǎng)處于市場(chǎng)早期，市場(chǎng)規(guī)模提升空間較大。目前，中國(guó)民用安防市場(chǎng)規(guī)模占整體安防行業(yè)的 11%，對(duì)標(biāo)美國(guó)安防行業(yè)中民用安防 50%的占比，仍有很大的上升空間。從滲透率看，全球智能安防產(chǎn)品家庭滲透率不足 15%，中國(guó)滲透率也處于極低水平，隨著智能家居理念的推廣，消費(fèi)者接受度提升，有望激發(fā)市場(chǎng)規(guī)模提升。

攝像機(jī)在智能家居市場(chǎng)中占據(jù)重要地位，是家居安防等領(lǐng)域的核心。家用智能視覺產(chǎn)品起源于安防監(jiān)控系統(tǒng)，是對(duì)傳統(tǒng)安防的發(fā)展和移植，隨著智能家居的普及化，家用智能視覺拓充了更多類型的賽道。攝像機(jī)不但在家用安防領(lǐng)域有著不可替代的核心地位，同時(shí)也在其余智能家居領(lǐng)域有著多元化的應(yīng)用，是螢石網(wǎng)絡(luò)的“基本盤”。作為中國(guó)家用智能視覺市場(chǎng)的核心產(chǎn)品，智能家居攝像機(jī)市場(chǎng)已逐步發(fā)展至成熟階段。2020 年，中國(guó)智能家居攝像機(jī)出貨量達(dá) 4040 萬臺(tái)，預(yù)計(jì)未來五年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為 15.1%，到 2025 年將達(dá)到 8175 萬臺(tái)。預(yù)計(jì)未來五年中國(guó)家用攝像頭產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá) 10.9%，元器件和中間件成本下調(diào)將推動(dòng)家用攝像頭產(chǎn)品向下沉市場(chǎng)滲透，預(yù)計(jì)到 2025 年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 149 億元。全球方面， 2020 年智能家居攝像機(jī)出貨量為 8889 萬臺(tái)，約為中國(guó)市場(chǎng)的 2.2 倍，預(yù)計(jì)未來五年全球市場(chǎng)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為 19.3%，2025 年全球智能家居攝像機(jī)出貨量將突破 2 億臺(tái)?？紤]到海外市場(chǎng)滲透率較低，市場(chǎng)增速較快，預(yù)計(jì)未來五年全球家用攝像頭產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模年復(fù)合增長(zhǎng)率為 14.1%，2025 年有望突破 721 億元。

家用攝像頭競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，螢石市占率全國(guó)領(lǐng)先。家用智能視覺產(chǎn)品參與者主要分為兩類：（1）軟件生態(tài)提供者主導(dǎo)：小米、360 等通過和 ODM 廠商合作方式進(jìn)入該領(lǐng)域，圍繞智能家居生態(tài)系統(tǒng)拓展硬件產(chǎn)品，該類企業(yè)品牌力優(yōu)勢(shì)較強(qiáng)。（2）傳統(tǒng)工程安防企業(yè)主導(dǎo)：?？低暎ㄆ煜挛炇?、大華科技（旗下樂橙）相繼推出子品牌拓展零售端市場(chǎng)，產(chǎn)品力較強(qiáng)。根據(jù) IDC 發(fā)布的《2022 年第一季度中國(guó)智能家居設(shè)備市場(chǎng)研究報(bào)告》，22Q1 國(guó)內(nèi)智能攝像頭市場(chǎng) Top5 品牌為螢石（27%）、小米（23.4%）、樂橙（7.9%）、360（7.2%）、創(chuàng)米（2.2%），合計(jì)市占率 67.7%，競(jìng)爭(zhēng)格局較為集中，多個(gè)季度以來螢石和小米穩(wěn)定占據(jù)市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位。

智能家居攝像機(jī)打造 C 端業(yè)務(wù)基石，已成為“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)。智能家居攝像機(jī)是螢石最核心的產(chǎn)品業(yè)務(wù)，其細(xì)分種類最為多樣，公司充分利用其第一大股東海康威視的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，以視覺技術(shù)作為產(chǎn)品的核心特色，針對(duì)室內(nèi)室外不同場(chǎng)景推出了共計(jì)五大類產(chǎn)品。據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計(jì)，公司智能家居攝像機(jī) 2021 年全年出貨量約 1800 萬臺(tái)，占全球市場(chǎng)份額約 18%，處于市場(chǎng)前列；連續(xù)多年在雙 11、618 等購(gòu)物節(jié)的天貓平臺(tái)相關(guān)類目品牌排行中位列第一。2022 年，智能攝像機(jī)業(yè)務(wù)收入為 29.03 億元，占比 67.4%；毛利實(shí)現(xiàn) 8.99 億元，毛利率穩(wěn)定為 31.0%，占比 57.3%。

2.3 梯隊(duì)二：智能入戶滲透率低，替代空間廣闊

智能門鎖等入戶設(shè)備滲透率低，傳統(tǒng)設(shè)備替代空間大。智能門鎖是智能安防系統(tǒng)的重要組成部分，是目前比較成熟的智能視覺產(chǎn)品。相較于日韓的智能鎖的高滲透率，中國(guó)的智能鎖滲透率一直相對(duì)較低。據(jù) GFK 統(tǒng)計(jì)，2021 年智能門鎖銷量 1677 萬臺(tái)，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 259 億元；當(dāng)前國(guó)內(nèi)智能門鎖滲透率僅 13%，相較韓國(guó)的 70%、日本的 40%具備較大的提升空間。隨著行業(yè)的持續(xù)普及、安全性能的提升以及價(jià)格門檻的降低，消費(fèi)者逐漸認(rèn)識(shí)到智能鎖的便捷性與安全性均超越傳統(tǒng)門鎖，智能門鎖逐漸呈現(xiàn)“剛需替代”趨勢(shì)。

3D 人臉識(shí)別、智能貓眼等智能門鎖技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)顯現(xiàn)。據(jù) GFK 發(fā)布的《2022 智能門鎖趨勢(shì)白皮書》顯示，用戶對(duì)于智能門鎖的核心需求包括1）安全，2）便捷。對(duì)應(yīng)技術(shù)趨勢(shì)主要包括：3D 人臉識(shí)別、指靜脈鎖、智能貓眼和可視大屏等硬件功能，以及安全布防（逗留警告、抓拍報(bào)警）、全家庭模式（兒童和寵物模式等）、智能聯(lián)動(dòng)（NFC 或語音開鎖）和全屋智能等軟件功能。具備視頻和視覺能力的智能鎖市場(chǎng)滲透率持續(xù)提升，據(jù)洛圖科技線上數(shù)據(jù)，2022 年人臉識(shí)別門鎖線上銷量同比增長(zhǎng)達(dá) 100%，市場(chǎng)份額已增長(zhǎng)至 13.5%。在上述趨勢(shì)驅(qū)動(dòng)下，智能門鎖銷量有望在 2023 年達(dá)到 2020 萬套，市場(chǎng)銷售額達(dá)到 256 億元。

智能入戶新品推出，有望成為第二成長(zhǎng)曲線。公司針對(duì)多樣化的場(chǎng)景需求，推出了具有不同集成水平的智能貓眼、智能門鈴與智能門鎖產(chǎn)品，能夠滿足客戶的多元化需求。公司的智能貓眼產(chǎn)品已連續(xù)多年在雙 11、618 等購(gòu)物節(jié)的天貓平臺(tái)門鏡 /貓眼類目品牌排行中位列第一，智能門鎖產(chǎn)品在 2022 年 618 購(gòu)物節(jié)天貓平臺(tái)電子門鎖類品牌排行第四位。2022 年，公司智能入戶業(yè)務(wù)收入達(dá) 3.38 億元，占比為 7.9%，疫情背景下仍實(shí)現(xiàn)正向增長(zhǎng)；毛利達(dá) 1.11 億元，毛利率高達(dá) 32.6%，占比為 7%。

在智能門鎖 3D 人面識(shí)別需求快速增長(zhǎng)背景下，公司針對(duì)性推出多款主打人臉識(shí)別和視頻功能的智能門鎖，如新款 Y3000 系列，覆蓋人臉鎖、人臉視頻鎖、人臉貓眼鎖三個(gè)品類，利用 3D 人臉識(shí)別技術(shù)，解決老人、小孩等指紋識(shí)別率低的用戶痛點(diǎn)，做到一鎖多用。相較行業(yè)競(jìng)品，螢石網(wǎng)絡(luò)智能門鎖在智能聯(lián)動(dòng)、云存儲(chǔ)、視頻技術(shù)等方面具備比較優(yōu)勢(shì)。而且在渠道方面，公司積極拓展線下渠道終端化改造，開拓五金渠道為智能鎖新品做新渠道適配，積極布局線上電商直播平臺(tái)。通過迎合需求的新品推出與渠道優(yōu)化，公司有望將智能入戶打造成為硬件第二成長(zhǎng)曲線。

2.4 梯隊(duì)三：四大產(chǎn)品齊頭并進(jìn)，打造全面智能生態(tài)

智能服務(wù)機(jī)器人多元化需求熱潮來臨，未來增長(zhǎng)目標(biāo)明確。2022 年全球服務(wù)機(jī)器人銷售額預(yù)計(jì)達(dá)到 217 億美元，年增長(zhǎng)率 26.2%，達(dá)到了過去四年的增長(zhǎng)峰值；中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模為 65 億美元，占比超過 1/4。根據(jù)《“十四五”機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出的發(fā)展目標(biāo)，到 2025 年，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)營(yíng)業(yè)收入年均增速超過 20%。

除了智能攝像機(jī)與智能入戶梯隊(duì)外，螢石網(wǎng)絡(luò)在智能服務(wù)機(jī)器人方面，推出了基于視覺和聽覺環(huán)境感知能力的清潔機(jī)器人與陪伴機(jī)器人。其中，1）智能清潔機(jī)器人基于自主研發(fā)智能視覺算法能力、多維感知融合能力打造；2022 年發(fā)布新一代智能掃拖寶 RS2，進(jìn)一步提升視覺識(shí)別能力與避障感知能力。2）智能陪伴機(jī)器人針對(duì)兒童陪護(hù)場(chǎng)景推出，實(shí)現(xiàn)初步人機(jī)交互；兒童陪護(hù)機(jī)器人在 2021 年天貓平臺(tái) 618 購(gòu)物節(jié)中排名同品類銷量前十，2022 年推出螢寶 PK2 遙控編程版，提升對(duì)兒童的編程能力培養(yǎng)。在智能控制方面，公司發(fā)布了智能傳感器、智能中控、智能屏與全屋無線覆蓋方案四類產(chǎn)品，已被多家頭部地產(chǎn)開發(fā)商用于精裝商品房業(yè)務(wù)中。同時(shí)，公司依托云平臺(tái)服務(wù)方面的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，拓展除四大主要產(chǎn)品外其他品類的智能家居產(chǎn)品矩陣。公司通過與合作伙伴聯(lián)合開發(fā)或向其輸出可集成至智能硬件中的 Wi-Fi 模組、視頻模組、藍(lán)牙模組等，使得合作伙伴能夠?qū)⒃O(shè)備接入螢石物聯(lián)云平臺(tái)，從而將設(shè)備納入公司的開放體系。目前公司已在智能新風(fēng)、智能凈水與智能寵物喂養(yǎng)等智能家居細(xì)分領(lǐng)域與合作伙伴共同推出了多種探索性的產(chǎn)品。未來，公司三大梯隊(duì)齊頭并進(jìn)，將基于自身螢石物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)打造全面智能生態(tài)，同時(shí)發(fā)揮硬件與軟件優(yōu)勢(shì)。

3 云平臺(tái)賦能硬件產(chǎn)品，軟件業(yè)務(wù)成第二動(dòng)力

3.1 深耕細(xì)分領(lǐng)域物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)能力，云端閉環(huán)成未來方向

設(shè)備連接數(shù)海量化，釋放物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)潛力。中國(guó)物聯(lián)網(wǎng)連接量在過去數(shù)據(jù)傳輸技術(shù)的快速發(fā)展中實(shí)現(xiàn)海量增長(zhǎng)。早期因用戶規(guī)模龐大，需求相對(duì)簡(jiǎn)單且標(biāo)準(zhǔn)化程度高，消費(fèi)物聯(lián)網(wǎng)占據(jù)了連接量當(dāng)中的主流；隨著數(shù)字化轉(zhuǎn)型的持續(xù)推進(jìn)，餐飲零售、建筑工業(yè)等行業(yè)對(duì)物聯(lián)網(wǎng)的需求愈發(fā)高漲。根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2020 年中國(guó)物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備連接量達(dá) 74 億個(gè)，預(yù)計(jì)到 2025 年中國(guó)物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備連接量將突破150 億個(gè)。物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備連接量的持續(xù)增長(zhǎng)為物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)的發(fā)展助力，推動(dòng)平臺(tái)在設(shè)備積聚、數(shù)據(jù)累計(jì)的基礎(chǔ)上，發(fā)展出更為豐富的應(yīng)用服務(wù)。

物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)分化為水平通用類與垂直專業(yè)類。伴隨設(shè)備入網(wǎng)數(shù)量增多，物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)在部署形式上以混合云方式為主，可以兼具安全性與規(guī)模效應(yīng)，在應(yīng)用層開放共享。根據(jù)通用類的需求與垂直應(yīng)用的需求差異，中國(guó)物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)逐漸分化為不同類別，水平通用類廠商抽取物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)通用功能模塊打造為基礎(chǔ)平臺(tái)產(chǎn)品對(duì)外輸出，結(jié)合云邊協(xié)同和安全可靠防護(hù)能力，滿足多個(gè)行業(yè)物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用需求。垂直類廠商平臺(tái)能力更為下沉，專注單個(gè)行業(yè)的業(yè)務(wù)需求，提供支撐物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)開發(fā)的全套產(chǎn)品。企業(yè)可以利用云資源廠商和專業(yè)化云平臺(tái)廠商的程度平臺(tái)，打造平臺(tái)上的平臺(tái)，助力智能化和數(shù)字化轉(zhuǎn)型。螢石物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)專注智慧生活與商業(yè)物聯(lián)網(wǎng)賽道，發(fā)揮 PaaS 平臺(tái)優(yōu)勢(shì)。

以物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)為依托，家用物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大。中國(guó)家用物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)與云服務(wù)市場(chǎng)面向 B 端和 C 端同時(shí)布局，據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2021 年中國(guó)家用物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)及云服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模約 59.9 億元（17-21 年 CAGR 為 8.9%），其中面向 B 端的銷售額占比較高為 75.8%，其市場(chǎng)增長(zhǎng)與設(shè)備銷售量掛鉤，增長(zhǎng)較為穩(wěn)健。面向 C 端的市場(chǎng)規(guī)模為 14.5 億元，占比低于 B 端，但得益設(shè)備銷量增長(zhǎng)與用戶付費(fèi)意識(shí)提升，C 端云存儲(chǔ)、云增值服務(wù)市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來增速在 50%以上，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿Υ蟆?/p>

生活類場(chǎng)景以公有云部署為主，視覺為核心接入端口。全屋智能的發(fā)展趨勢(shì)之下，消費(fèi)者在生活場(chǎng)景中的智能物聯(lián)意識(shí)加強(qiáng)。據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計(jì)，截至 2020 年底，中國(guó)生活領(lǐng)域物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備接入數(shù)達(dá)到 11 億臺(tái)左右。視覺作為智能家居行業(yè)的核心端口，成為落地最快、覆蓋度最高主流設(shè)備，視頻類設(shè)備接入數(shù)達(dá)到約 2.3 億臺(tái)，占比 21%；預(yù)計(jì)到 2025 年，生活類云平臺(tái)視頻類接入數(shù)量將增長(zhǎng)至 9.2 億臺(tái)，復(fù)合增速約 32%，占比有望提升至 35%。螢石物聯(lián)云平臺(tái)接入設(shè)備數(shù)占國(guó)內(nèi)同類物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)比例約 9%，視頻類設(shè)備接入數(shù)占國(guó)內(nèi)同類物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)比例超 30%，公司在視頻類設(shè)備領(lǐng)域處于市場(chǎng)領(lǐng)先地位。

3.2 以物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)為核心，筑造軟件業(yè)務(wù)發(fā)展基石

螢石的軟件業(yè)務(wù)以物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)為核心，面向 B 端與 C 端雙輪驅(qū)動(dòng)。公司在成立之初就確立了云平臺(tái)在商業(yè)模式中的核心地位，基于底層 IaaS 資源，獨(dú)立研發(fā)了大規(guī)模、高安全的 PaaS 層物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)，包括音視頻多媒體、消息通知處理、智能算法調(diào)度、視頻存儲(chǔ)備份、ERTC、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)接入等多種云平臺(tái) PaaS 服務(wù)。1）面向 B 端開發(fā)者，提供全棧開放能力，通過為設(shè)備制造商提供設(shè)備接入和運(yùn)維保障，為軟件開發(fā)者、系統(tǒng)集成商等提供 API、SDK、SaaS 組件、智能算法等技術(shù)工具。2）面向 C 端用戶，提供包括基礎(chǔ)服務(wù)、增值服務(wù)、算法商店在內(nèi)的適用于家居場(chǎng)景的 SaaS 服務(wù)。

過去幾年，公司云平臺(tái)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，盈利能力突出。云平臺(tái)業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)，2022 年盡管外部因素受限，云平臺(tái)業(yè)務(wù)仍然實(shí)現(xiàn) 6.7 億元的收入，同比增長(zhǎng) 24.6%。而且云平臺(tái)在整體收入中占比增長(zhǎng)至 15.6%，毛利占比達(dá) 31%左右，毛利率常年在 70%以上，盈利能力較為突出，是公司利潤(rùn)的重要來源。云平臺(tái)業(yè)務(wù)收入中，來自 B端的收入為3.03億元，占比45.2%；來自C端的收入為3.67億元，占比54.8%。伴隨硬件設(shè)備銷量增長(zhǎng)與軟件增值服務(wù)日漸豐富，公司云平臺(tái)業(yè)務(wù)未來彈性可期。

螢石物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)用戶數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，用戶活躍率保持高水位。截至 2022 年底，螢石物聯(lián)云平臺(tái)共接入各類 IoT 設(shè)備超過 2.05 億臺(tái)，過去幾年增速在 30%左右，其中視頻類設(shè)備接入數(shù)超過 1.5 億臺(tái)。螢石云物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)用戶數(shù)量突破 1 億名，月活躍用戶為 4394 萬名，月活躍率達(dá) 35%；平均日活躍用戶數(shù)量為 1796 萬名，日活躍率為 14%。

在面向 B 端客戶上，公司針對(duì)存在智能化轉(zhuǎn)型需求的客戶，推出 IoT 開放平臺(tái)，面向其產(chǎn)品智能化和云服務(wù)應(yīng)用化需求提供解決方案，促進(jìn)客戶產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)化、數(shù)字化、智能化；針對(duì)在復(fù)雜場(chǎng)景下有應(yīng)用開發(fā)需求的行業(yè)客戶，打造軟件開放平臺(tái)，客戶可以利用平臺(tái)提供的 API、SDK、SaaS組件及 SaaS助推器等技術(shù)工具開發(fā) SaaS 層應(yīng)用程序，從而協(xié)助行業(yè)客戶形成面向復(fù)雜場(chǎng)景的解決方案。截至 2022 年底，B 端客戶數(shù)量已達(dá) 27.29 萬名，年度累計(jì) B 端付費(fèi)客戶數(shù)為 1.72 萬名，年付費(fèi)率達(dá) 6.3%。

此外，2022 年，在 B 端業(yè)務(wù)發(fā)展上，公司進(jìn)一步豐富行業(yè)組件，覆蓋更廣泛的碎片化場(chǎng)景。截至 2022 年底，公司已為超過 27 萬的客戶提供服務(wù)，助力開發(fā)者客戶實(shí)現(xiàn)在智慧工地、智慧農(nóng)業(yè)、智慧連鎖、智慧教學(xué)、智慧醫(yī)療、智慧景區(qū)等海量場(chǎng)景下的音視頻應(yīng)用的構(gòu)建。并在開發(fā)者日全新推出 ERTC（實(shí)時(shí)音視頻）服務(wù) 2.0，服務(wù)辦公、教育、醫(yī)療等領(lǐng)域，助力打造遠(yuǎn)程會(huì)議、遠(yuǎn)程課堂、遠(yuǎn)程問診等的行業(yè)應(yīng)用。未來，公司將在 B 端業(yè)務(wù)上順應(yīng)智能化、數(shù)字化趨勢(shì)推出更多軟件產(chǎn)品與服務(wù)。

3.3 圍繞視覺與 AI 技術(shù)特色，打造人機(jī)交互核心端口

以視覺交互為切入口，AI技術(shù)帶來 C 端發(fā)展新邏輯。C 端智能服務(wù)收入在早期發(fā)展過程中以云存儲(chǔ)收入為主，伴隨著智能家居場(chǎng)景的聯(lián)動(dòng)交互與主動(dòng)智能需求日益豐富，來自智能服務(wù)、AI 算法商店的市場(chǎng)空間將持續(xù)打開。22 年 11 月， chatGPT 發(fā)布以來，全球?qū)τ诖竽Ｐ图夹g(shù)的探討邁入新階段，國(guó)內(nèi)外各大公司加快完善各自模型；23 年 3 月，OPEN AI 發(fā)布 GPT-4，在語言生成、語言理解、模型效率、多模態(tài)支持等方面能力進(jìn)一步提升。人工智能發(fā)展進(jìn)入新階段后，多模態(tài)技術(shù)將利用視覺、聽覺、觸覺等信息的融合，在智能家居領(lǐng)域可以實(shí)現(xiàn)更豐富的人機(jī)交互體驗(yàn)、提供更準(zhǔn)確的識(shí)別分析能力、提供更全面深度的數(shù)據(jù)支持，C 端硬件發(fā)展迎接新邏輯。

依托 C 端云提供增值服務(wù)，用戶活躍度市場(chǎng)居前。智能家居擁有語音、視覺等輸入端口，智能視覺已成為智能家居中智能化水平較高、應(yīng)用范圍最廣的產(chǎn)品。螢石網(wǎng)絡(luò)面向 C 端消費(fèi)者客戶，提供以視覺交互為主的智能生活解決方案，提供云端增值服務(wù)和開放式 AI 算法商店服務(wù)。“螢石云視頻”APP 是公司開展增值服務(wù)的核心端口，也是國(guó)內(nèi)最大的物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備管理平臺(tái)應(yīng)用端之一。經(jīng)過長(zhǎng)期的運(yùn)營(yíng)與發(fā)展，APP 在注冊(cè)用戶、活躍用戶和付費(fèi)用戶等關(guān)鍵指標(biāo)上，對(duì)比國(guó)內(nèi)同類應(yīng)用端，已積累了一定的比較優(yōu)勢(shì)。截至 22 年底，公司 C 端云增值服務(wù)收入達(dá) 3.67 億元，同比增長(zhǎng) 25%；持有螢石設(shè)備用戶數(shù)達(dá) 2636 萬名，持有螢石設(shè)備的年度累計(jì)活躍用戶為 2102 萬名，年度累計(jì)付費(fèi)用戶達(dá) 227 萬戶。據(jù) QuestMobile 2023 年 2 月數(shù)據(jù)顯示，螢石云視頻APP 活躍用戶規(guī)模在智能家居位列第二，僅次于米家；考慮到米家旗下品類較多，螢石云實(shí)際客戶使用效率更高。

AI 算法能力行業(yè)領(lǐng)先，持續(xù)探索更多 AI 服務(wù)。在 AI 技術(shù)上，一方面搭建算法應(yīng)用基礎(chǔ)架構(gòu)，在 C 端硬件產(chǎn)品上得到能力輸出，圍繞智能家居場(chǎng)景研發(fā)大量針對(duì)性 AI 算法，已取得行業(yè)領(lǐng)先成果。另一方面，在 AI 應(yīng)用上探索更多商業(yè)模式，公司現(xiàn)在面向消費(fèi)者核心產(chǎn)品算法商店采用免費(fèi)模式，用戶可以根據(jù)場(chǎng)景自主選擇 AI 算法如兒童陪伴、老人看護(hù)、寵護(hù)陪護(hù)等場(chǎng)景；少部分算法實(shí)現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)，已實(shí)現(xiàn)近 2000 萬收入水平，過去幾年 CAGR 達(dá) 214%。2022 年，公司已經(jīng)推出首款老人看護(hù)服務(wù)套包，通過智能算法、可見光和非可見光多設(shè)備聯(lián)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)多場(chǎng)所看護(hù)與緊急救助。

4 盈利預(yù)測(cè)

關(guān)鍵假設(shè) 1：智能家居業(yè)務(wù)：公司通過智能家居攝像機(jī)、智能入戶、智能服務(wù)機(jī)器人及智能控制等三個(gè)梯隊(duì)的產(chǎn)品打造，橫向擴(kuò)大產(chǎn)品生態(tài)，垂直深耕各細(xì)分品類。在全屋智能趨勢(shì)下，老齡化、兒童看護(hù)等新需求不斷深挖涌現(xiàn)，在智能攝像機(jī)現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，智能入戶有望成為第二成長(zhǎng)曲線，為公司智能家居業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)動(dòng)力，我們預(yù)計(jì) 2023-2025 年智能家居業(yè)務(wù)的綜合營(yíng)收增速分別為 22%、27%、 26%。

關(guān)鍵假設(shè)2：云平臺(tái)服務(wù)：公司軟件業(yè)務(wù)以獨(dú)立研發(fā)的大規(guī)模、高安全的PaaS 層物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)為核心，面向 B 端與 C 端雙輪驅(qū)動(dòng)。面向 B 端開發(fā)者，在企業(yè)智能化、數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求強(qiáng)烈的趨勢(shì)下，公司提供 IoT 開放平臺(tái)與軟件開放平臺(tái)；面向 C 端用戶，提供云端增值服務(wù)和開放式 AI 算法商店服務(wù)。人工智能發(fā)展進(jìn)入新時(shí)代，智能家居作為核心的人機(jī)交互端口，將帶動(dòng) C 端智能邁向新的市場(chǎng)空間。我們預(yù)計(jì) 2023-2025 年云平臺(tái)服務(wù)營(yíng)收增速分別為 30%、32%、38%。

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精選報(bào)告來源：【未來智庫】。