一、智能視覺海闊天高，物聯(lián)網(wǎng)云平臺方興未艾

1.1 視覺安防捷足先登，品類創(chuàng)新助推市場擴容

智能家居細分品類眾多，智能安防前景廣闊。在《智能家居投資框架：智能家居前景廣闊，誰能收獲行業(yè) 發(fā)展紅利？》報告中，我們提到，智能家居細分品類眾多，每個品類的市場空間都很大，能夠容納眾多廠商參 與競爭，其中智能家居安防是重要的組成部分，安全成為智能家居場景下的剛需之一。1）從出貨量來看，IDC 預測，中國智能安防設備出貨量將從 2022 年的 4000 萬臺左右增長至 2026 年的 1 億臺以上，CAGR 達到 26%， 系增長最快的智能家居單品之一；2）從市場規(guī)模來看，根據(jù) Statista 數(shù)據(jù)，全球智能家居安防市場規(guī)模將從 2017 年的 45 億美元左右增長 2024 年的 130 億美元左右，CAGR 為 18%，市場空間巨大；3）從市場份額來看，根據(jù) Statista 數(shù)據(jù)，智能家居安防占全球智能家居市場規(guī)模的份額有望從 2020 年的 24%左右提升至 2024 年的 28%左 右，將成為最大的智能家居細分品類。

智能家居安防以視覺為核心，家用智能視覺產(chǎn)品以攝像機為基礎。家用智能視覺起源于安防監(jiān)控系統(tǒng)，隨 著智能家居普及度提升，以及智能視覺與智能家居深度融合，智能家居攝像機的功能極大豐富，在滿足家庭安 防剛性需求的基礎上，實現(xiàn)多硬件搭載和多場景延伸，提升了智能家居體驗。此外，家用智能視覺產(chǎn)品及服務 更具性價比，低學習和布設成本推動了產(chǎn)品普及。

以安防為根基，圍繞家庭提供長幼看護、寵物養(yǎng)護等場景。智能家居攝像機最初提供基礎的家庭安全防范 作用，并延伸出了智能貓眼、智能門鎖等入戶門禁產(chǎn)品。伴隨人口老齡化、獨居生活、寵物陪伴趨勢，家用智 能視覺產(chǎn)品豐富了長幼看護、寵物養(yǎng)護等功能，未來將拓展更多應用服務。

智能安防功能完備，成為首要的智能化需求。當前主流智能安防產(chǎn)品功能豐富，智能聯(lián)網(wǎng)、互聯(lián)功能完備， 通過強化基礎安全，以及擴展社交、趣味性、歸屬感，實現(xiàn)家庭安防需求，作為智能家居的入門級產(chǎn)品，消費 者能夠通過智能安防產(chǎn)品滿足安全需求和體驗智能互聯(lián)。受益于上游產(chǎn)品形態(tài)供給突破+下游終端接受度提高， 家庭安防成為智能家居最常見的使用場景。

智能安防產(chǎn)品認知度高，攝像機和門鎖躋身爆款單品。智能安防市場規(guī)模較大，智能化程度較高。根據(jù)益 普索 Ipsos 的分析，家庭安防的核心需求是吸引消費者購買轉(zhuǎn)化的關鍵，功能定位清晰+安防屬性可替代性低系 智能安防產(chǎn)品購買吸引力較高的核心因素；同時，產(chǎn)品之間可以通過聯(lián)網(wǎng)解鎖更多智能化功能，賦予自身更有 趣味性、人性化的使用體驗，因此智能安防產(chǎn)品的使用頻率領先于其他智能單品。

年輕群體步入家裝市場，智能安防配套率高企。年輕群體擁有多元的產(chǎn)品偏好和使用習慣，其家裝話語權(quán) 和市場主導權(quán)加強，以智能安防為首的智能家居部品配套率強勢提高，產(chǎn)品普及度提升。智能安防借助精裝修 渠道快速普及，未來隨著生態(tài)融合與互聯(lián)互通，各細分產(chǎn)品及其他智能家居品類可實現(xiàn)聯(lián)動，配套率及市場規(guī) 模有望進一步增長。

受益于產(chǎn)品普及和場景延伸，智能家居攝像機蓬勃發(fā)展。1）中國市場：目前已發(fā)展至成熟階段，根據(jù)艾瑞 咨詢數(shù)據(jù)，2020 年中國市場出貨量達 4040 萬臺、市場規(guī)模達 89 億元，預計未來 5 年 CAGR 分別為 15.1%、10.9%， 增長驅(qū)動因素主要來自于下沉市場和增值服務；2）全球市場：海外市場增長潛力巨大，根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2025 年全球市場出貨量將超過 2 億臺、市場規(guī)模將突破 700 億元，預計未來 5 年 CAGR 分別為 19.3%、14.1%，海 外市場出貨量和市場規(guī)模將達到中國市場的 1.6 倍、3.8 倍。

智能門鎖滲透率提升空間較大，線上渠道將成為新的增長點。1）中國市場：銷量增長主要系 C 端零售市 場發(fā)展以及線上電商平臺的增長，根據(jù)洛圖科技數(shù)據(jù)，2021 年線上市場銷量為 373.6 萬臺（YOY+29.7%）、市 場銷額為 55.2 億元（YOY+30.1%），奧維云網(wǎng)預測 2022 年線上市場銷量將達到 570 萬臺（YOY+24.5%）、市 場銷額將達到 75.3 億元（YOY+6.4%）；中國滲透率逐年提升，根據(jù)奧維云網(wǎng) 2022 年數(shù)據(jù)，中國市場滲透率仍 不足 10%，與日韓（70%）、歐美（60%）相比仍有較大差距。2）全球市場：呈現(xiàn) 14 個季度連續(xù)同比增長， 潮電智庫預測 2022 年出貨量將達到 4240 萬臺，同比增長 6%；Global Info Research 預測全球智能門鎖市場規(guī)模 將從 2021 年的 10.7 億美元增長至 2028 年的 20.8 億美元，未來 7 年 CAGR 為 10%。

圍繞視覺能力構(gòu)建智能家居生態(tài)，廠商能夠較為容易地拓展產(chǎn)品矩陣。家用智能視覺廠商以智能家居攝像 機和智能入戶等家用安防產(chǎn)品作為初始立足點，將視覺能力應用到陪伴機器人、掃地機器人等更多智能家居產(chǎn) 品，打造多場景自主聯(lián)動。未來隨著 AIoT 技術(shù)發(fā)展，基礎安防需求被有效充分釋放，新需求被深度發(fā)掘，家用 智能視覺將與智能控制、智能照明、智能家電等產(chǎn)品進一步融合，向消費者提供更豐富的服務。

智能視覺品類創(chuàng)新擴容，市場規(guī)模進一步擴大。2018 年以來智能視覺機器人、可視智能音箱等家用智能視 覺產(chǎn)品推出市場并快速增長，推動了整體市場規(guī)模爆發(fā)性增長。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2020 年中國家用智能視覺 產(chǎn)品市場規(guī)模為 331 億元，自 2016 年以來的年復合增長率高達 53.5%；隨著視覺技術(shù)與智能家居產(chǎn)品進一步融 合，未來市場將持續(xù)增長，預計 2025 年市場規(guī)模將達到 858 億元，未來 5 年 CAGR 為 21.0%。

1.2 物聯(lián)網(wǎng)設備持續(xù)增長，視頻云平臺空間廣闊

云計算市場高速增長，云服務市場空間巨大。云計算服務類型一般分為 IaaS（基礎設施即服務）、PaaS（平 臺即服務）、SaaS（軟件即服務）。1）中國市場：中國保持高速增長，根據(jù)中國信通院數(shù)據(jù)，2021 年中國云 計算市場規(guī)模達 3229 億元，同比增長 54.4%，其中公有云市場規(guī)模增長 70.8%至 2181 億元，私有云市場規(guī)模增 長 28.7%至 1048 億元。2）全球市場：全球云計算市場增速反彈，根據(jù) Gartner 統(tǒng)計，2021 年全球公有云市場規(guī) 模達到 3307 億美元，增速回升至 32.5%；中國信通院預測 2023 年全球云計算市場規(guī)模將超過 3500 億美元。

受益于供給端+需求端改善，物聯(lián)網(wǎng)設備數(shù)量大幅增長。傳感器成本降低疊加傳輸技術(shù)升級，物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)成 熟度提高，同時負擔能力提高及用戶體驗改善推動消費者對智能家居設備的需求增長，供需良性循環(huán)促使物聯(lián) 網(wǎng)設備數(shù)量大幅增長。根據(jù) IoT Analytic 數(shù)據(jù)，2020 年全球 IoT 設備連接數(shù)首次超過非 IoT 設備（智能手機和筆記本電腦等），占比超過 53%，預計 2025 年 IoT 設備連接數(shù)將達到 309 億臺，占比提升至 75%；其中在智能 家居及智能商業(yè)領域，灼識咨詢數(shù)據(jù)顯示，2021 年 IoT 設備出貨量達到 11.3 億臺，滲透率為 5.7%，預計未來 5 年將以 10.5%的 CAGR 增長至 19 億臺，滲透率將達到 8.1%。物聯(lián)網(wǎng)設備連接量的持續(xù)增長推動物聯(lián)網(wǎng)云平臺 發(fā)展，助力平臺在基礎服務之外拓展更豐富的應用服務。

設備及數(shù)據(jù)資源沉淀，物聯(lián)網(wǎng)云平臺市場潛力持續(xù)釋放。生活領域的物聯(lián)網(wǎng)云平臺普遍部署在公有云，主 要在智能家居、智慧社區(qū)、智慧樓宇等細分市場進行應用，主要接入音視頻和圖像數(shù)據(jù)。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)， 2020 年視頻類設備的連接數(shù)及市場規(guī)模占比分別為 20.9%、48.3%，預計 2025 年分別提高至 35.4%、61.9%，表 明視覺領域的云平臺廠商占據(jù)關鍵地位和享受發(fā)展紅利。

智能視覺安防云平臺商業(yè)模式成熟，賦能硬件銷售和盈利增長。傳統(tǒng)家電廠商和一般智能家居廠商主要以 銷售硬件賺取收入和利潤，云平臺只向消費者提供免費的基礎服務；智能視覺安防廠商受益于其產(chǎn)品具有流量 大+粘性強的天然屬性，向消費者提供云存儲等增值服務，同時為行業(yè)客戶提供解決方案和開發(fā)工具，形成“智 能家居硬件收入+云平臺服務費用”完整的商業(yè)模式，實現(xiàn)持續(xù)盈利。

1.3 剖析智能視覺安防產(chǎn)業(yè)鏈，下游廠商數(shù)量多

智能視覺安防產(chǎn)業(yè)鏈長，參與者多樣化。1）上游：涉及算法、芯片，以及存儲器、圖像傳感器等零部件生 產(chǎn)；2）中游：包括軟硬件、系統(tǒng)集成、解決方案；3）下游：主要應用于城市、家庭、學校、醫(yī)院、軌道交通、 金融等行業(yè)。智能視覺安防參與者涵蓋傳統(tǒng)安防龍頭企業(yè)、傳統(tǒng)家電廠商、互聯(lián)網(wǎng) 3C 巨頭、初創(chuàng)企業(yè)，其中傳 統(tǒng)安防龍頭企業(yè)和傳統(tǒng)家電廠商重視硬件產(chǎn)品質(zhì)量，并且積極布局 AI 領域，從傳統(tǒng)安防或家電解決方案提供商 向物聯(lián)網(wǎng)解決方案提供商升級；互聯(lián)網(wǎng) 3C 巨頭借助自身平臺和流量優(yōu)勢，利用云端業(yè)務支撐線下業(yè)務，將智能 安防打造為重要的信息數(shù)據(jù)入口；初創(chuàng)企業(yè)錨定 AIoT 領域，將智能視覺安防作為重點布局方向和核心戰(zhàn)略的重 要支撐。

其中，家用智能視覺領域起源于安防監(jiān)控設備，隨著家用產(chǎn)品普及、智能家居融合以及使用場景延伸，家 用智能視覺形成獨立的賽道和龐大的市場。

以家用智能視覺終端為例，國內(nèi)外競爭格局及主要廠商如下：

1）智能家居攝像機： 從競爭格局來看，國內(nèi)市場，2021 年以來螢石出貨量份額維持第一。全球市場，根據(jù) Strategy Analytics 數(shù) 據(jù)，2021 年 Ring 銷量份額保持第一，螢石處于第二梯隊；根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計，2021 年螢石出貨量份額約 18%， 位于市場前列，在東南亞、歐洲等地區(qū)建立較為領先的市場地位。 從主要廠商來看，國內(nèi)主要包括螢石、小米、樂橙、三六零、創(chuàng)米、喬安等，國外主要包括 Ring、Arlo、 Wyze、Nest、Alarm 等。

2）智能門鎖： 從競爭格局來看，國內(nèi)市場，德施曼線上銷額份額維持第一（螢石位于 TOP10 左右）；全球市場，Schlage 保持市場份額第一。 從主要廠商來看，國內(nèi)主要包括德施曼、小米、凱迪仕、鹿客、石將軍、TCL、飛利浦、螢石等，國外主 要包括 Schlage、Yale、Kwikset、August 等。

二、智能視覺安防龍頭，物聯(lián)網(wǎng)生態(tài)布局完善

2.1 脫胎于海康威視，深耕智能安防近十年

由?？低暺煜缕放破鸺?，發(fā)展“硬件+平臺”雙主業(yè)。2013 年?？低暢闪⒚嫦?ToC 業(yè)務的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務 中心，以及安全智能生活品牌“螢石”，成為公司前身，并首次推出智能家居攝像機產(chǎn)品；2015 年螢石網(wǎng)絡設 立，推進智能家居和云平臺相關業(yè)務發(fā)展；2019 年發(fā)布 1+4+N 智能家居 IoT 業(yè)務體系，建立全屋智能生態(tài)；2020 年推出 IoT 開放平臺，公司以視覺能力為核心特色，形成“智能家居+物聯(lián)網(wǎng)云平臺”雙主業(yè)的商業(yè)模式，其優(yōu) 勢在于：1）形成價值周期更長的盈利模式，智能家居硬件的普及可獲得一次性收入，云平臺的增值服務可獲得 持續(xù)性收入；2）產(chǎn)業(yè)鏈更完整，以螢石物聯(lián)云平臺為基礎，打造智能家居產(chǎn)品生態(tài)體系，賦能智能家居產(chǎn)業(yè)。

以云平臺為核心，“1+4+N”業(yè)務多元化發(fā)展。公司致力于成為智能家居服務商及物聯(lián)網(wǎng)云平臺提供商， 堅持以視覺技術(shù)作為產(chǎn)品的核心特色，以云平臺為基礎，打造“1+4+N”的產(chǎn)品體系：1）“1”指以視覺技術(shù) 為核心的螢石物聯(lián)云平臺，面向消費者提供多元化增值服務和開放式 AI 算法，面向行業(yè)客戶提供開放平臺和解 決方案；2）“4+N”指智能家居攝像機、智能入戶、智能控制和智能服務機器人 4 大核心特色智能家居產(chǎn)品， 以及通過生態(tài)合作開發(fā)的創(chuàng)新品類產(chǎn)品。總結(jié)來看，公司主營業(yè)務系：針對消費者用戶，以視覺交互形式的智 能家居產(chǎn)品為基礎，通過云平臺提供不同場景的解決方案；針對行業(yè)客戶，通過開放平臺幫助推進智能化轉(zhuǎn)型， 以及協(xié)助開發(fā)面向復雜場景的解決方案。

1）物聯(lián)網(wǎng)云平臺：軟件服務類型主要包括三大類，分別為面向消費者的基礎服務/增值服務/算法商店、面 向行業(yè)客戶的基礎服務/開放平臺、面向廣告主的廣告服務。從收費方式來看，消費者的軟件服務收入是物聯(lián)網(wǎng) 云平臺與智能家居產(chǎn)品技術(shù)能力的共同體現(xiàn)，行業(yè)客戶的軟件服務收入取決于接入設備和云資源消耗的規(guī)模體 量，廣告服務收入與用戶群體及其產(chǎn)生的流量規(guī)模相關。因此，云平臺的服務類型豐富度和收入規(guī)模彰顯公司 較強的軟硬件研發(fā)技術(shù)能力，持續(xù)積累的用戶群體和線上流量將為公司帶來更多的軟件和廣告服務收入。

2）智能家居產(chǎn)品：產(chǎn)品類型包括 4 大核心特色智能家居產(chǎn)品（智能家居攝像機/智能入戶/智能控制/智能服 務機器人），以及通過生態(tài)合作開發(fā)的其他智能家居創(chuàng)新品類產(chǎn)品（智能新風/智能凈水/窗簾機/智能寵物喂食 器，等）和配件產(chǎn)品，主要解決消費者在智能生活不同場景下的產(chǎn)品服務需求，并應對智能家居平臺型公司的 競爭。

2.2 智能家居+云平臺貢獻收入，盈利向上

營收高速增長，4 年 CAGR 達到 40.5%。公司以境內(nèi)收入為主，境外收入快速增長，同時境外地區(qū)收入貢 獻率提高。營業(yè)收入從 2018 年的 15.29 億元增長至 2021 年 42.38 億元（CAGR 為 40.5%），其中：1）境內(nèi)收 入從 14.61 億元增長至 33.00 億元（CAGR 為 31.2%），2022H1 占比維持在 70%以上；2）境外收入從 0.63 億元 增長至 8.99 億元（CAGR 為 142.0%），2022H1 占比提升至 24.7%。

1）按產(chǎn)品拆分：智能家居助推收入增長，云平臺毛利率高企

智能攝像機收入占 7 成，云平臺貢獻收入未來可期。公司收入分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)整體保持穩(wěn)定，軟硬件結(jié)合，智 能家居產(chǎn)品穩(wěn)定貢獻收入，物聯(lián)網(wǎng)云平臺服務成為新的收入增長點。整體來看，硬件占比 80%+，軟件占比 10%+， 其中：1）智能家居產(chǎn)品矩陣以智能攝像機為基礎，收入占比接近 70%，同時不斷豐富產(chǎn)品生態(tài)，智能入戶等其 他產(chǎn)品收入保持高速增長；2）云平臺服務 4 年 CAGR 達到 46%，2022H1 占比達到 15%左右，隨著物聯(lián)網(wǎng)云平 臺功能強化+接入數(shù)量增加+使用粘性提高，有望持續(xù)為收入增長提供動力。

云平臺收入以消費者增值服務為主，廣告服務占比提升迅速。消費者和行業(yè)客戶的服務收入整體增長，3 年 CAGR 均超過 30%，其中消費者的增值服務占比超過 50%，同時隨著螢石云視頻應用用戶流量的增長，廣告 服務收入規(guī)模及占比迅速提升，年復合增長率接近 200%，占比從 2019 年的 3.8%提高至 2021 年的 16.5%。從 具體服務類型來看：1）消費者的增值服務收入來源主要為云存儲服務，隨著 AI 技術(shù)能力和應用工具的不斷開 發(fā)，智能服務收入呈現(xiàn)快速增長趨勢；2）IoT 開放平臺仍以對?？低暤姆諡橹鳎杖敕€(wěn)定增長，隨著開放 力度的提升，收入有望持續(xù)增長，開發(fā)者客戶數(shù)量提升推動軟件開放平臺的收入迅速增長。

生態(tài)產(chǎn)品規(guī)模及占比逐年提升，毛利率有所波動。公司自 2018 年開始導入生態(tài)產(chǎn)品，2019 年建立完善銷 售渠道，2020 年銷售智能遮陽、智能傳感器等產(chǎn)品，2021-2022H1 銷售智能凈水器、智能門鎖、智能燈泡等產(chǎn) 品，產(chǎn)品品類及結(jié)構(gòu)變化導致毛利率波動。隨著公司 1+4+N 生態(tài)體系逐步完善，生態(tài)產(chǎn)品品類進一步豐富，生 態(tài)產(chǎn)品收入規(guī)模及占比有望持續(xù)提升，并穩(wěn)定貢獻毛利。

智能家居毛利率穩(wěn)定，云平臺毛利率及貢獻較高。1）毛利率：智能家居產(chǎn)品毛利率逐年提升，其中穩(wěn)定迭 代、產(chǎn)品成熟的智能攝像機和智能入戶品類毛利率較高，其他產(chǎn)品和配件產(chǎn)品種類不斷擴張，毛利率有所波動； 云平臺受益于服務拓展、用戶規(guī)模增長和經(jīng)營成本攤薄，因此毛利率整體提升，并保持較高水平。2）毛利貢獻： 智能家居產(chǎn)品毛利貢獻 70%左右，其中智能攝像機貢獻達到 60%左右；云平臺服務貢獻接近 30%的毛利，主要 系其毛利率水平較高，未來付費服務滲透率和規(guī)模提升，毛利貢獻比例有望進一步提高，物聯(lián)網(wǎng)云平臺將成為 螢石網(wǎng)絡的重要利潤來源。

2）按渠道拆分：智能家居以線下銷售為主，毛利率整體提升

智能家居主要銷售渠道為經(jīng)銷商，電信運營商占比提升較快。公司重視線下經(jīng)銷商渠道建設，加大覆蓋網(wǎng) 絡縱深，不斷開拓境內(nèi)外經(jīng)銷商渠道建設，為智能家居產(chǎn)品收入的不斷增長奠定堅實基礎。同時，國內(nèi)的中國 電信、中國移動，以及國外的 LG Uplus 等電信運營商對數(shù)量龐大的終端用戶推廣智能家居產(chǎn)品，因此公司對專 業(yè)客戶智能家居產(chǎn)品的收入規(guī)模及占比快速提升。

云平臺服務以線上 B2C 收入為主，線下收入占比整體提升。云平臺服務主要通過螢石云 APP 等自有平臺 實現(xiàn)線上 B2C 收入，線下銷售主要為對關聯(lián)方提供的接入、運維和開放平臺服務，此外今日頭條、騰訊等廣告 聯(lián)盟的廣告服務收入增長較快，占比相比 2019 年有明顯提升。

智能家居毛利率提升，線上銷售高于線下。公司智能家居產(chǎn)品的線下和線上銷售毛利率均整體增長，其中： 1）自主生產(chǎn)、返利促銷力度下降、境外經(jīng)銷收入占比提升等因素共同推動經(jīng)銷商渠道毛利率整體提升；2）B2C 直接對終端消費者進行銷售，毛利率水平高于線下渠道，同時產(chǎn)品線不斷豐富導致產(chǎn)品單位成本有所下降，因 此線上銷售毛利率整體提升。

銷售/管理/研發(fā)費用整體增加，費用管理較為精細。1）銷售費用率：銷售人員薪酬及廣告和平臺推廣費用 增加，但銷售體系已經(jīng)較為完善，因此銷售費用率相比 2018 年有所下降；2）管理費用率：管理人員薪酬及股 份支付費用增加，由于境外經(jīng)營收入占比提高，管理費用率持續(xù)提升；3）研發(fā)費用率：研發(fā)投入逐年增加，建 立強大的研發(fā)團隊，深耕于智能家居技術(shù)、產(chǎn)品，以及物聯(lián)網(wǎng)云平臺的研發(fā)和投入，研發(fā)費用率遠高于同業(yè)公 司；4）財務費用率：境外收入占比提高，受人民幣匯率變動影響導致出口業(yè)務匯兌損益金額變化較大。

2021 年以前歸母凈利潤維持高增速，盈利水平整體提升，短期利潤端承壓。1）盈利規(guī)模：公司歸母凈利 潤從 2018 年的 1.32 億元增加至 2021 年的 4.51 億元，CAGR 達到 50.5%，高于收入端增速，2022Q1-Q3 增速承 壓；2）盈利水平：2021 年公司毛利率、凈利率分別為 35.26%、10.64%，相比 2018 年分別提升 0.54pct、2.00pct， 2022Q1-Q3 分別為 36.05%、6.98%，同比分別+0.34pct、-2.90pct。

2.3 實控人系電科集團，工程師基因深厚

?？低曋苯涌毓?，電科集團為實控人。?？低暈橹苯涌毓晒蓶|，持有 60%股份；中電?？党钟泻？低?視 36.08%的股份，系間接控股股東。電科集團通過其全資子公司中電?？岛碗娍仆顿Y，以及其下屬中電五十二 研究所合計持有?？低?40.46%的股份，為?？低晫嶋H控制人，通過?？低曢g接控制公司 60%的股份，系 螢石網(wǎng)絡實際控制人。 擁有 5 家控股子公司、7 家分公司?？毓勺庸疚炇浖饕撠熤悄芗揖赢a(chǎn)品軟硬件的研發(fā)及云服務平 臺建設與運維，螢石重慶系螢石網(wǎng)絡的募投項目實施主體，主要負責智能家居產(chǎn)品生產(chǎn)制造，螢石香港、螢石 美國、螢石歐洲負責海外地區(qū)產(chǎn)品的銷售及服務的提供。

控股股東和實控人實力強勁，具有完善的 IoT 技術(shù)應用生態(tài)。直接控股股東?？低曄得嫦蛘痛笾行?企業(yè)，以視頻為核心的智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案和大數(shù)據(jù)服務的提供商，業(yè)務聚焦于綜合安防、大數(shù)據(jù)服務和智慧 業(yè)務；間接控股股東中電海康的業(yè)務涵蓋智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案和大數(shù)據(jù)服務、高端存儲芯片、數(shù)字安防、智慧 家居、檢測認證、機器人、智能照明、光學儀器，形成了智能物聯(lián)網(wǎng)領域較為完備的產(chǎn)業(yè)布局；實際控制人電 科集團是中央直接管理的國有重要骨干企業(yè)，擁有電子信息領域相對完備的科技創(chuàng)新體系，從事國家重要電子 信息系統(tǒng)的工程建設，以及裝備、通信與電子設備、軟件和關鍵元器件的研制生產(chǎn)，在電子裝備、網(wǎng)信體系、 產(chǎn)業(yè)基礎、網(wǎng)絡安全等領域占據(jù)技術(shù)主導地位?？毓晒蓶|和實控人擁有強大背景和技術(shù)實力，賦能公司前期發(fā) 展，為公司未來成長提供實踐經(jīng)驗。

高管及核心技術(shù)人員均出身海康威視，技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)經(jīng)驗豐富。高級管理人員、主要核心技術(shù)人員來自 于公司前身互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務中心，工程師基因突出。董事長、總經(jīng)理 2019 年 10 月之前曾經(jīng)兼任?？低暩呒壒芾?人員，核心技術(shù)人員曾任職華為、阿里巴巴、網(wǎng)易等技術(shù)大廠，或在?？低暽罡布⑺惴ǖ阮I域，于 2013-2014 年加入互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務中心。

三、軟硬件技術(shù)優(yōu)勢領先，平臺化能力完善

螢石網(wǎng)絡軟件+硬件均積累基數(shù)龐大的活躍用戶，品牌地位和市場份額明顯提升。軟件方面，根據(jù)艾瑞咨 詢統(tǒng)計，公司“螢石云視頻”應用擁有行業(yè)前兩位的月度活躍數(shù)量，形成了具備商業(yè)價值的用戶流量，視頻類 設備接入數(shù)占國內(nèi)同類物聯(lián)網(wǎng)云平臺 30%。硬件方面，根據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計，2021 年公司智能家居攝像機全年出 貨量約為 1800 萬臺，占全球市場份額約 18%，處于市場前列。我們認為，公司取得突出成就的核心競爭優(yōu)勢主 要來自于：背靠?？低暦e累的技術(shù)優(yōu)勢、研產(chǎn)銷一體化的規(guī)模效應、云平臺領先的商業(yè)模式和賦能體系。

3.1 技術(shù)基因深厚，軟硬結(jié)合研發(fā)體系完善

技術(shù)背景強大，研發(fā)投入增加。如前文所述，公司的前身是?？低暤幕ヂ?lián)網(wǎng)業(yè)務中心，專利發(fā)明人均為 公司員工，或曾于公司及其前身任職，繼承了海康威視的技術(shù)基因。公司以技術(shù)研發(fā)為核心，研發(fā)費用從 2018 年的 2.27 億元增長至 2021 年的 4.90 億元，研發(fā)費用率保持在 11%以上，遠高于智能家居產(chǎn)品可比公司，主要 系公司持續(xù)深耕于智能家居產(chǎn)品和云平臺服務，具有研發(fā)范圍廣、跨領域應用、多技術(shù)融合等特點，同時智能 視覺產(chǎn)品采用主動交互方式，智能化水平更高，因此研發(fā)投入較多。

以技術(shù)研發(fā)為核心，形成完善的技術(shù)架構(gòu)。公司的核心技術(shù)以物聯(lián)網(wǎng)云平臺為核心、以視覺交互形式為特 色開展研發(fā)，建設物聯(lián)網(wǎng)云平臺的中臺能力，創(chuàng)新智能家居產(chǎn)品的品類技術(shù)，構(gòu)建了為消費者用戶和行業(yè)客戶 服務的完整技術(shù)能力和技術(shù)架構(gòu)。公司基于成熟的研發(fā)體系和先進的技術(shù)基礎，擬投資 3.91 億元（占總投資額 8.85%）用于智能家居核心關鍵技術(shù)研發(fā)項目，積累核心技術(shù)和完善研發(fā)平臺，解決未來發(fā)展的基礎技術(shù)需求。

專注打造高質(zhì)高效研發(fā)隊伍，覆蓋全業(yè)務全流程。智能家居物聯(lián)網(wǎng)研發(fā)需要投入較多的研發(fā)人員協(xié)同工作， 并且對研發(fā)人員的知識技能及研發(fā)水平要求較高，公司研發(fā)團隊規(guī)模維持較高水平，2021 年研發(fā)人員占比為 29.43%，研發(fā)團隊覆蓋智能家居產(chǎn)品和物聯(lián)網(wǎng)云平臺基礎研究，以及技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品開發(fā)、測試及質(zhì)量控制等 各個環(huán)節(jié)，服務于軟硬件及技術(shù)的研發(fā)全流程。

軟硬件研發(fā)協(xié)同，視音頻 AI 技術(shù)構(gòu)成視覺交互的核心技術(shù)。螢石以視覺交互為主的智能家居產(chǎn)品為基礎， 并通過增值服務和 AI 算法服務滿足消費者的智慧生活需求。公司加大對視音頻 AI 算法技術(shù)的投入，持續(xù)增強 智能家居攝像機智能檢測功能的準確性和及時性。

AI 算法持續(xù)研發(fā)投入，技術(shù)指標領先行業(yè)。公司圍繞智能家居場景研發(fā)針對性 AI 算法，取得了行業(yè)領先 的識別效果，螢石智能家居攝像機率先采用 AI 算法動態(tài)加載功能，并推出了算法商店功能，使得用戶可以根據(jù) 應用場景的變化靈活加載 AI 算法。

軟件賦能硬件，產(chǎn)品智能化系硬件環(huán)節(jié)的核心技術(shù)。公司核心技術(shù)由云平臺構(gòu)建技術(shù)、AI 算法技術(shù)和產(chǎn)品 智能化技術(shù)構(gòu)成，產(chǎn)品智能化技術(shù)是主要面向硬件環(huán)節(jié)的技術(shù)，主要體現(xiàn)為如何利用各類元器件進行設計和研 發(fā)，實現(xiàn)產(chǎn)品功能的升級。如研發(fā)部門的職責劃分，研發(fā)中心既有研發(fā)計算機軟件、云平臺服務的部門，又有 專門從事產(chǎn)品硬件研發(fā)的部門，為了適應消費者用戶的差異化需要，大力拓展硬件產(chǎn)品智能化技術(shù)。

3.2 硬件優(yōu)勢顯著，自研自產(chǎn)實現(xiàn)規(guī)模效應

智能家居產(chǎn)品線更全，產(chǎn)品性能領先。1）智能家居攝像機：與同業(yè)公司相比，公司擁有最全的產(chǎn)品線，包 括室內(nèi)云臺機、室內(nèi)卡片機、室外防水機、室外云臺機、電池攝像機共五大類數(shù)十種產(chǎn)品，而主要競爭對手一 般擁有一類或三類產(chǎn)品。此外，公司主力產(chǎn)品采取高端定價的策略，產(chǎn)品性能優(yōu)越，在視音頻處理、云臺技術(shù)、 智能化程度等方面具有明顯優(yōu)勢。

2）智能入戶：公司重視產(chǎn)品安全性、可靠性的設計，同時應用視頻圖像、視覺算法、云平臺等成熟技術(shù)， 產(chǎn)品在視頻功能豐富度、視覺算法成熟度、智能家居場景聯(lián)動、增值服務等各方面具備綜合優(yōu)勢。

細分領域具有領先地位，毛利率優(yōu)勢突出。1）公司在智能家居攝像機領域具有領先的市場地位及豐富的中 高端產(chǎn)品線組合，技術(shù)優(yōu)勢、定價策略、供應鏈管控能力、銷售渠道布局等各方面整體優(yōu)于競爭對手，因此毛 利率遠高于行業(yè)平均水平；2）公司智能入戶產(chǎn)品的毛利率略低于行業(yè)平均水平，主要系布局相對較晚，生產(chǎn)和 銷售各個環(huán)節(jié)與龍頭企業(yè)存在差距。

自建生產(chǎn)和采購體系，智能家居產(chǎn)品產(chǎn)能擴張。2019 年以來，公司逐步建立自有生產(chǎn)線和生產(chǎn)基地，2020 年開始自主生產(chǎn)，同時自建完整的采購體系，目前擁有杭州桐廬和重慶大渡口兩個生產(chǎn)基地，現(xiàn)有產(chǎn)能超過 900 萬臺。公司將在現(xiàn)有重慶大渡口生產(chǎn)基地的基礎上，組建螢石智能制造重慶基地的生產(chǎn)團隊，擬投資 24.04 億 元（占總投資額 54.47%）用于螢石智能制造重慶基地項目，2025 年重慶基地建成后，將保留杭州桐廬的生產(chǎn)基 地，產(chǎn)能將達到 5900 萬臺左右，產(chǎn)品基本以自主生產(chǎn)為核心。

自主生產(chǎn)占比提升，核心產(chǎn)品自產(chǎn)率超過 50%。1）從金額來看，公司自主生產(chǎn)金額從 2020 年的 10.78 億 元提高至 2021 年的 19.95 億元，占比由 62.24%提升至 76.58%，2022H1 進一步提高至 84.84%；采購成品和外 協(xié)加工比例不斷下降；生態(tài)產(chǎn)品合作金額和占比呈現(xiàn)上升趨勢，符合公司發(fā)展戰(zhàn)略和 IoT 生態(tài)行業(yè)趨勢。2）從 產(chǎn)量來看，公司智能家居攝像機+智能入戶產(chǎn)品自主生產(chǎn)產(chǎn)量從 2020 年的 676 萬臺增長至 2021 年 1214 萬臺， 2022H1 整體自產(chǎn)率超過 80%，其中智能家居攝像機產(chǎn)品自產(chǎn)率達到 80%左右，自產(chǎn)率未來仍有提升空間，智能 入戶產(chǎn)品自產(chǎn)率保持在 90%以上。

單位成本逐年下降，毛利率穩(wěn)定提升。相比 2019 年向?？低暡少徶悄芗揖赢a(chǎn)品的單價，2020 年開始進 行自主生產(chǎn)后，核心產(chǎn)品的單位銷售成本呈現(xiàn)逐年下降的趨勢，同時核心產(chǎn)品的毛利率穩(wěn)定提升，2022H1 年智 能家居攝像機和智能入戶產(chǎn)品的毛利率均超過 30%，相比 2019 年的毛利率分別提升 3.26pct、3.32pct。

3.3 以云平臺服務為核，開放平臺能力擴展

重視云平臺服務地位，打造“云平臺+應用端”完整解決方案。公司自成立以來就確立了云平臺服務在其商業(yè)模式中的核心地位，獨立研發(fā)智能家居攝像機產(chǎn)品，并搭建配套的螢石物聯(lián)云平臺及“螢石云視頻”App。 對比第三方云平臺，螢石物聯(lián)云平臺以視覺交互能力為核心特色，構(gòu)建自身核心競爭力，賦能視覺類智能家居 產(chǎn)品，提供豐富的視音頻增值服務。

聚焦消費者視頻設備領域，具備更強的盈利能力。對比第三方云平臺的主營業(yè)務指標，可以發(fā)現(xiàn)螢石物聯(lián) 云平臺在視覺領域擁有突出的核心競爭力。1）公司及其前身自創(chuàng)立以來就瞄準了消費者用戶對家居安防產(chǎn)品的 需求，螢石物聯(lián)云平臺主要面向消費者用戶提供各類視頻設備的增值服務，并在此基礎上向行業(yè)客戶提供開放 平臺服務，因此消費者付費用戶數(shù)量及 SaaS 類收入規(guī)模更大；2）螢石物聯(lián)云平臺聚焦的視頻設備流量更大、 數(shù)據(jù)量及信息量更密集，因此平臺交互規(guī)模和設備活躍度的優(yōu)勢明顯；3）視頻設備的增值服務需求和粘性更強， 公司的云平臺更容易從消費者終端獲得高附加值的增值服務收入，因此變現(xiàn)能力和盈利能力領先。

規(guī)模優(yōu)勢凸顯，平臺開放能力較強。1）從平臺規(guī)模來看，螢石物聯(lián)云平臺的設備連接數(shù)超過 1.8 億，其中 視頻類 IoT 設備連接數(shù)超過 1 億臺，注冊用戶數(shù)超過 1 億，月活躍用戶數(shù)接近 4000 萬，平均日活躍用戶數(shù)超過 1600 萬，為智能家居產(chǎn)品和云平臺服務業(yè)務發(fā)展提供基礎能力；2）從開放力度來看，間接接入螢石物聯(lián)云平 臺的設備數(shù)超過 8000 萬臺，第三方品牌直接或間接接入的設備數(shù)超過 1.2 億臺，第三方品牌占比維持在 75%以 上，其中?？低曊急戎饾u降低，其他第三方品牌占比逐年提升。

確立視頻領域領先地位，募投項目強化云平臺能力。公司在國內(nèi)生活領域物聯(lián)網(wǎng)云平臺領域確立了領先的 市場地位，根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，“螢石云視頻”應用擁有行業(yè)內(nèi)前兩位的月度活躍數(shù)量；截至 2020 年末，公司 境內(nèi)設備接入數(shù)達到 0.92 億臺，占國內(nèi)生活類平臺總接入數(shù)的 8.4%，其中視頻類設備接入數(shù)國內(nèi)市占率達到 34.3%，在視頻類設備的垂直領域占據(jù)龍頭地位。公司擬投資 8.01 億元（占總投資額 18.14%）用于新一代物聯(lián) 網(wǎng)云平臺項目，將對螢石物聯(lián)云平臺進行升級，以提升公司在增值服務、隱私計算、視音頻 AI 算法等云平臺服 務技術(shù)方面的核心競爭力，同時加大開放力度，完善智能家居產(chǎn)品的開放接入體系，提升開放平臺的擴展能力。 隨著客戶范圍和應用場景持續(xù)延伸，收入結(jié)構(gòu)有望優(yōu)化，盈利能力增強。